联储备忘录翻译: 可提供额外宽松的潜在货币政策工具 – Wisburg
 
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联储备忘录翻译: 可提供额外宽松的潜在货币政策工具

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如果最近的经济疲软持续或恶化,或者如果通货紧缩的风险重新出现,美联储决策者可能会选择提供额外的政策刺激措施。本报告总结了一系列可以帮助改善实体经济活动并审查通货紧缩压力的政策工具。我们假设政策制定者会想在经济恶化的情况下迅速采取行动,所以我们不认为只有新的法律授权才可能会促使联储采取行动。此外我们不讨论降低超额存款准备金利率的可能性。

改变市场对未来短期利率走势预期的工具。

委员会可以进行更加明确的前瞻指引——即推延市场参与者期望联邦公开市场委员会开始稳定政策的日子,或至少减少市场提前发现政策开始紧缩的可能性。 为此,委员会可以提出一个明确日期,并声明在该日期前不会提高利率或收缩联储的投资组合,并附带一个未预期到的高通胀情况下的例外条款。或者,委员会可以更具体地说明将导致结束资产到期再投资和加息的经济状况。政策制定者也可以表达他们目前对随后收紧政策步伐的看法,以及未来决策将受到经济前景变化的影响。

更明确的前瞻性指导似乎可能导致较低的利率,从而导致更为宽松的金融状况,如果中央银行明确表态将比市场参与者预期的更晚一些行动,或者决策者看到适当的紧缩政策利率的轨迹可能比投资者预测的路径更浅(即behind the curve,笔者注)。即使投资者的预测与政策制定者基本相同,更具体的前瞻指引可能会降低投资者预期央行快于市场预期提高政策利率的可能性,从而降低中期利率。

截至8月2日,期货报价与联储对期限溢价的标准假设相结合,目前表明,预计联邦基金利率首先会在2013年夏季上涨25个基点以上,2013年下旬将上涨至50个基点。但利息上限的价格表明,到2013年底,模态价值仍然低于25个基点。相比之下,最新的“蓝筹金融调查”(8月1日发布)指出更早的加息和更陡峭的利率上升。 事实上,约三分之二的受访者预计2012年第三季度的联邦基金利率将达到或超过50个基点,而第四季度的共识预测为1.1%。如果联储委员会的成员预计联邦基金利率的未来的路径很可能会比市场定价或通过蓝筹一致预期指引的路径更浅,那么FOMC可能要修改它的前瞻指引,提供了更明确清晰的政策展望,从而帮助投资者调整预期,与委员会的预期更加一致。

这样做一个方法是决策者需要更明确的指明进行加息的政策条件。例如,委员会可能会改变前瞻指引的措辞:“鉴于目前的经济活动前景和通胀,在2013年年底前,委员会预计不会提高其目标利率——联邦基金利率。”如果委员会对经济前景的预期,以及政策利率上升的可能时机发生变化,其前瞻指引则也需要调整。举例来说,如果经济未能走强或不达预期,或是通货膨胀不达目标,委员会可能要暂缓加息,以避免中长期利率的上升。 但是,如果经济活动和通货膨胀按预期的方式发展,则在指定的加息日期临近时,不需要改变前瞻指引。
或者,委员会可以选择在其声明中量化确定政策利率上升时间的阈值。例如,委员会可能宣布——只要失业率仍然高于7.5%,那么就将保持利率接近零的水平,除非在12个月基础上的核心PCE通货膨胀升高到高于2.5%。 或者,委员会可以根据实际国内生产总值增长和总体通货膨胀率,或在名义GDP方面制定门槛。考虑到参与者对经济运行和货币政策传导机制的看法多样——包括对长期持续失业率以及通胀率的评估,制定定量门槛可能是具有挑战性的。 尽管如此,如果更精确的前瞻指引被认为是可取的,则政策制定者可能倾向于量化相关的一组经济状况指标,而不是根据日历日期指定可能的政策改变时间。
虽然更明确的前瞻指引目前可能导致更为宽松的金融状况,但政策制定者可能会担心,即使委员会打算将其作为随经济前景发展而变化的条件预测,经济主体也可能将之视为无条件承诺的指引。 如果是这样,成员们可能会担心未来的前瞻指引改变可能会导致资产价格的调整不合意,损害委员会的信誉。

还有一种补充方法是加强经济预测调查。例如,参与者可以提供他们认为可能符合实现联储双重目标的联邦基金利率水平的路径信息,SEP将报告这些预测的中心趋势和范围。 通过传达关于可能的政策路线的观点的多样性。

委员会可以进行金融交易,以加强它的正向引导

委员会可以通过金融交易来加强前瞻指引,以提高投资者对短期利率将保持长期低位可能性的感知。例如,美联储可以拍卖期权,与一级交易商进行交易,将给予持有人以特定的权利与联储操作台进行定期回购交易(比如25个基点),只要情况符合委员会的前瞻指引中规定的条件。

若委员会愿意采取这样一个特别的操作,则市场定会将之视为一个信号,即联储坚决致力于遵守前瞻指引。这样的信号可以大大降低投资者对政策利率轨迹的不确定性,导致货币市场期限溢价的明显下滑。 然而,美联储可能需要出售大量期权才能对投资者的意见产生明显的影响。 如果是这样,如果委员会后来认为在达成规定的条件之前开始提高联邦基金利率是适当的,则操作台可能需要从SOMA组合中出售大量资产(或采取其他步骤,例如执行大量的回购操作或大量定期存款拍卖),以冲销期权行使后的额外准备金。在这种情况下,美联储可能因卖出期权而招致损失或收入减少。 然而,只要政策制定者认为只有相对较低的概率可能会偏离其前瞻指引,决策者可能会将此类计划的收入和资产负债表风险判断为相当温和的。

当然,嵌入一套精确触发的期权合约的条款将比上述前瞻性指引的形式灵活得多。 此外,设计一个完全反映所有可能的情形 – 或有政策行动的期权可能是不可行的。 因此,即使期权合约与前瞻指引大体一致,在可能难以预期的某些或有事项中仍可能发生重大损失。

资产购买或交易

委员会可以购买额外的证券。 委员会可以指示操作台购买更多长期的国债 – 可能是比美联储第二轮资产购买(以下称为LSAP2)规模更小的额度,但更集中于长期债。决策者是否认为这样的购买是合乎需要的,这取决于他们对LSAP2的收益和成本的看法,以及他们对这些资产购买影响经济结果的机制的理解。

或者,联邦公开市场委员会可以指示该办公室购买与经济异常较为直接或可能仍然面临重大信贷限制的部门直接相关的证券:可能包括机构债和RMBS,机构CMBS,SBA证券,短期市政票据。虽然操作台可以购买相当数量的机构债务和RMBS,但CMBS,SBA证券和短期市政债务的总额只有约3,500亿美元。此外,这种购买可能被视为不适当地指向特定行业的信贷。

委员会可以延长SOMA投资组合的期限(并且不通过出售部分或全部持有的债券),当下SOMA的剩余到期时间较短,委员会可以购买更长期限的资产,从而减少公众持有的国国债的平均久期。

董事会和FRBNY的工作人员已经对一个说明性的“期限转换交易”进行了初步分析,根据该交易,操作台将出售剩余期限为3年的SOMA投资组合中的6000亿美元(面值)债务证券中的4000亿美元,并买入剩余期限为8年或以上的等额证券(同时继续进行到期再投资)。 9相比之下,LSAP2直接购买了6000亿美元的国债,其中大部分国债期限在2-10年之间。 说明性方案将SOMA债务资产组合的平均期限提高了2.4年(从4.85年上升至7.25年),并将公共持有的国债的平均期限减少约0.6年(3.8至3.2年)。 相比之下,LSAP2的购买对公共国债的平均期限影响要小得多,减少了0.1年。LSAP2(包括再投资)将公共持有的10年期债券削减了约4500亿美元。而上述说明性的期限转换交易计划,将公共持有的10年期债券削减了约5600亿美元。

董事会工作人员最近的模型表明,说明性的期限转换交易计划将使得10年期国债收益率降低20至50个基点,而LSAP2的效果大致雷同。 当然,这些测算有相当大的不确定性, 这些模型假设资产购买计划通过将SOMA的持有资产期限延长且减少公众持有的长期债券资产来降低期限溢价。 例如,如果操作台买入给定数量的5年期国库券或少量30年期国库券,这些模型将对长期收益率产生相同的影响,后者对公众持有国债的平均期限影响较大,将会弥补其规模过小的效用。然而,如果资产购买计划主要通过期限偏好的渠道起作用,那么购买期限不超过10年的证券可能是最有效的,因为这些期限的收益与家庭和企业的支出决定最相关。

显然,这里讨论的说明性的期限转换计划只是延长SOMA证券投资组合持续期(从而减少公共持有的债券的期限)的许多可能的方法之一,而不扩大该投资组合的规模。

委员会可以购买利率互换合约的固定利率侧。利率互换交易将从市场上移除期限(风险),但不会增加银行的准备金。买入互换将对长期利率造成下行压力,因为美联储的交易对手试图通过购买长期固定利率债务来抵消互换交易的风险。 虽然“联邦储备法”并没有明确授权与私营部门的交易对手进行此类交易,但该权力可能隐含在该法案的“附带权力”条款中。

虽然该政策是准备金中性的,但互换仍会使美联储面临利率风险。 此外,由于互换将通过对冲交易影响市场利率,大规模利率互换业务仍将具有破坏长期国债市场流动性状况的潜力。

委员会可以实施中长期的收益率曲线控制,通过承诺买入相较当下政策利率略高甚至低于目前水平的长期国债来实施。Bowman,Erceg和Leahy(2010)概述了这种策略可能采取的三种不同的方法:(1)针对所有到期期限实施零(或接近)利率,直到FOMC认为应该开始提高短期利率( 2)采取渐进的方法来逐步实现近零利率,直到整个收益率曲线接近0,直到FOMC期望的政策目标达标(3)以长期利率为目标,锚定可能高于零的利率水平。

第三种方法有一个历史先例。 在1942年初和1951年初期间,美联储和财政部同意将利率保持在较低水平。 在此期间,联邦储备委员会将长期国债收益率锁定在2.5%,直到1947年,短期国债的收益率都被锚定在3/8%。 由于长期利率的上限在大部分期间都没有硬约束力,所以只有轻微的作用。 然而,长期利率的上限从1947年中期到1948年年底是有约束力的。联邦储备委员会通过购买大量长期国债(并未买光存量),同时保持短期利率的锚定,从而维持上限。保持长期利率的控制不会使长期的政策利率与私人部门债务的长期利率脱钩。 这一事件有时被引用为证据表明,美联储不仅可以锚定短期利率,还可以锚定长期利率。然而,为了做到这一点,美联储不得不放弃对资产负债表规模的控制。

努力刺激银行和其他金融中介机构进行贷款

存款机构似乎并不缺乏资金,所以只是为银行体系提供额外的流动资金不大可能刺激贷款。 为了发挥刺激作用,联邦储备银行可能不得不以低于市场利率(也许是对特定行业的贷款)的水平为银行提供资金,或者明确地或隐含地承担至少部分与银行相关的信用风险的一部分来补贴贷款。信贷放松计划的目的可以是向那些受严格信贷状况压力的主体放贷(降低利率并扩大信贷)。

例如,美联储可以提供通过贴现窗口对提供特定类型的抵押品的银行融出长期资金(例如,新发起的小企业贷款,新按揭贷款,或新抵押贷款),利率比银行目前的成本更低,以资助这些贷款。此外,美联储可能承担部分或全部此类贷款的信贷风险,对某些类型的抵押品的贴现窗口融资放弃追索,同时用更低的抵押品折扣率。然而,这种行为可能被视为不适当地指导特定行业的信贷,很可能会产生重大的不利政治反应。

译者注:联储在August 3, 2011的备忘录,今年3月31日才刚刚发布……比较惊讶的是,在2011年联储就开始考虑“收益率曲线控制”、“期限转换”、“利率互换市场介入”这些新兴工具了…简直可怕…


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