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原文标题：Emerging Markets Aren’t Out of the Woods Yet；作者为BIS总经理Agustín Carstens和BIS经济顾问兼研究部门主管申炫松（Hyun Song Shin）；发表日期：2019年3月15日；原文链接

编译：钟政昊

导语

关于美联储何时将开始缩减债券购买规模（Taper）的争论，正促使国际投资者担忧“缩减恐慌”（Taper Tantrum）再现。

所谓“缩减恐慌”，指的是2013年时，由于美联储意外暗示将减少债券购买，美国利率和美元上升，新兴市场国家的货币和债务暴跌了约六周。美国利率飙升将吸引投资离开大多数其他资产类别，包括新兴市场资产，而进入美国。

投资者担心，未来几个月美联储可能出人意料地采取鹰派举动，从而扭转资本流入新兴市场的趋势（新兴市场股票和债券ETF今年已吸引近300亿美元），而部分投资者已经开始转向对美债收益率上升风险敞口较小的新兴市场资产。

当然，这次抛售的规模可能远不及2013年，因为新兴市场国家目前拥有更好的缓冲，包括更强劲的经常项目余额和正的实际收益率。同时，增长预期的改善也将支撑一些国家货币。

不过，2018年新兴市场货币大面积暴跌再次证明，自上世纪90年代危机以来经济和金融管理的重大改善（包括钉住汇率制转向基本浮动汇率制，以及从高风险的外币短期银行融资转向了债券市场本币长期融资），并不足以使其置身事外而免受全球金融环境变化的影响。

2018年外汇市场经历了极为动荡的一年，美联储完成四次加息，美元指数也进入上升通道。资本大量流出新兴市场，一些国家一度出现“股债汇”三杀的局面。

虽然自上世纪90年代以来，以外币发行的新兴市场政府债券所占比重大幅下降（减轻了本币贬值时美元债务的负担）。但新兴市场本币债券却最容易受到美元和美国收益率上升的影响，因为国际投资者关心以美元计价的回报。当美国收益率上升，资本流出新兴市场，本币债券价格和本币汇率贬值同步发生，以美元为基础的投资者经历了双重损失，这可能进一步加剧其抛售，陷入恶性螺旋。

因此，货币错配的原罪并没有消失，它只是从借款者转移到了投资者身上。考察外资仓位的轻重对新兴市场政策制定者来说变得至关重要，如果外资仓位持续累积，那么资金流入逆转的风险，将比仓位较轻时产生更显著的影响。