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编者导语

近日,国际清算银行 (BIS) 货币与经济部门主管博里奥 (Claudio Borio) 接受了《Capital》杂志的采访,谈了一系列令人感兴趣的话题。自2008年金融危机以来,世界债务水平一直在持续上升。美国企业部门的持续加杠杆尤其引人注目。近一年来,媒体和央行也对美国杠杆贷款市场和BBB级债券市场 (BBB级占整个投资级份额已经超过50%) 不断发出警告。

博里奥在采访中对这些热点问题都做了回应,他认为契约条款的弱化需要特别注意,大幅下调评级可能会放大衰退。而想要真正摆脱债务陷阱,则需要更强劲、更可持续的增长,这只能依靠政府实施结构性改革来实现。目前各国央行负担过重,也解决不了根本问题。

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过去一个月,风险资产遭到抛售,市场波动很大程度反映了美国陷入衰退的可能性上升。事实上,在之前的三轮衰退中,美联储在衰退前的三个月开始放松货币政策(在1991年降息0.25%,在2001年降息1.5%,在2007年降息0.5%),之后都开启了显著的进一步宽松。

为了发现金融市场定价了多少美国衰退,摩根大通观察了不同资产类别在过去衰退中的历史表现,尤其是从衰退前的高峰到衰退期间的低谷的变动。

截至2019年1月3日,美国股票市场定价的未来一年美国发生衰退的概率约为60%,高评级企业债信用利差定价的衰退概率为55%,工业金属定价的衰退概率约56%,美国国债定价的衰退概率最高,约三分之二。

唯一的例外的是高收益债,仅定价了12%的衰退概率。

整体而言,除了美国高收益债,美国股市、债券和商品市场大致定价了60%的美国衰退概率,而经济学家和市场预期分别为40%和27%。

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关键点:

  • CLO是一种以杠杆贷款为底层资产的结构化融资工具,属于CDO的一种。当前主流CLO类型是,以大规模银团贷款构建资产池的套利型CLO 2.0/3.0。
  • 有三点特征使得CLO与其他证券化产品与众不同:主动型管理、独特的生命周期和自我纠正机制。
  • 作为CLO的原材料,杠杆贷款是一种向高杠杆(非投资级)公司发放的高风险贷款,但其有优先和担保两大缓冲垫。
  • 杠杆贷款市场发展迅猛,目前已取代高收益债券成为主要的投机级市场。低利率环境下对收益率的追逐和CLO证券化是背后最主要的驱动因素。
  • 杠杆贷款市场潜在风险有三:不断恶化的放贷标准、企业部门高负债以及抛售和流动性风险。关于最后一点,尤其需要关注贷款共同基金和日本银行的动向。

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引言

收益率曲线的变化最近吸引了多方注意,收益率曲线的逆转,即短端利率高于长端利率,通常被视为是衰退的可靠信号。

经济学家们的观点分成了两大阵营:一方认为,历史规律表明,收益率曲线逆转是可靠的衰退信号;另一方认为,由于结构性因素的变化,当前的收益率曲线的形状发出的信号和过去不同。

当前争论的焦点在于几个问题:

  • 收益率曲线逆转是否意味着迫在眉睫的衰退?
  • 收益率曲线逆转与经济放缓的因果关系?
  • 哪一种指标能够发出更好的衰退信号?
  • 美联储是否会/需要暂缓加息?

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