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随着近年来的增速放缓,中国经济正迈入一个“新常态”。然而,迈入新常态的,恐怕并不仅仅中国一家。

近日,纽约联储主席威廉姆斯在一篇演说中指出,由于不利的人口结构、较低的生产率增长以及颇具不确定性的外部局势,美国经济也正在迈入某种“新常态”。

那么,这个“美式新常态”又有怎样的特点?欢迎阅读!

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在结束了变幻莫测的2018年后,我们迎来了前景更加云诡波谲的2019年。

从经济下行到国际形势日趋不确定,2019年的全球经济又会面临怎样的考验?前不久,英国央行行长卡尼的一篇演讲便从商业周期、金融周期、全球化周期三个角度对该问题作了全面论述,欢迎阅读!

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近期,面临经济下行风险,呼唤我国财政发力的声音不绝于耳。那么,中国财政刺激的空间到底有多大?巴克莱的一篇报告对此作了详尽分析,其要点为:

· 有关积极财政政策和减税的预期可能是有误导的。因为,中国的财政空间受到了一系列遗留问题的制约,这些问题包括:上一轮经济下行周期的过度扩张政策、财政状况不断恶化,以及包括未来养老金成本在内的或有负债之上升。

· 2016年各种准财政措施推动财政赤字扩大了3.4%。然而,随之而来的地方政府债务激增带来了重大风险。随后,在最近的去杠杆和去风险运动下,财政政策在2017年至2018年期间收紧。

· 巴克莱预计,2019年中国官方预算赤字占GDP的比重或由3%下降至2.8%,这样,中国的增扩赤字(augmented fiscal deficit,指包括地方表外隐性债务的总赤字规模)占比便将从2017年的11.3%降至11.1%,对预算外支出的预测仍维持不变。总体赤字明显低于2016年的13.5%,表明2019年的财政政策将比2018年和2017年(分别为10.3%和10.6%)的扩张性略强。

· 官方预算赤字可能小幅增加,除非当局削减支出,否则人们可能对企业减税的规模感到失望。为了增加投资,预计当局将增加预算外支出,包括地方政府专项债券(约等于2万亿元人民币规模)的发行,并重启专项建设基金(估计5000亿元人民币左右),就像2015-17年那样。这仍可能支持2019年第2-3季度的基建投资出现实质性复苏。

· 由于财政政策空间有限,加上全球PMI令人失望,对2019年GDP增长6.2%的预测将面临越来越大的下行风险,预计货币政策将承担更多的调整,央行将进一步降息200至300个基点。如果全球经济增长令人失望,或降息效果不尽如人意,那么央行可能进一步降息。

更具体的内容,欢迎继续阅读!

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虽然市场对2019年的美国经济走势存在一定悲观预期,但美联储认为2019年衰退的可能性仍然很小,其论据之一,便是美国的劳动力市场依然火热,且失业率屡创新低。

但是,较低的失业率,一定只是因为劳动力市场火热吗?PIIE的这篇文章提出了一个非常有意思的观点:美国的低失业率(unemployment rate),很可能与下降的劳动力参与率(labor force participation rate)脱不了关系。

让我们先厘清几个概念。

所谓劳动年龄人口(Working-age population),即15-64岁的人口;

所谓就业人口(Employed persons),即年龄在15岁或以上,在前一周已经从事了至少1小时的带薪工作,或者说曾有工作但在参考周(reference week)内缺席的人口;

所谓失业人口(Unemployed persons),即年龄在15岁或以上,没有工作,但可以工作,并且在过去4周内积极找工作的人

所谓劳动力(Labor force),即所有符合纳入就业(包括公职人员与武装部队)或失业人员标准的人;

所谓失业率(Unemployment rate),即失业人口除以劳动力的比例,在本文中,计算失业率时的失业人口与劳动力的年龄范围都是25-54岁。

所谓劳动力参与率(Labor force participation rate),即劳动力除以劳动年龄人口的比例,分子分母年龄范围都是25-54岁。

那么,低劳动力参与率如何影响美国的失业率呢?欢迎下文的阅读!

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知名资产管理公司GMO的资产配置经理James Montier近期在白皮书中提到:

  • 过度乐观和过度自信在晚周期中十分危险,投资者会高估回报,低估风险。从P/E、ROC和增长率的角度看,美股未来的高增长不可维系。
  • 美国已经是一个“二元经济”,越来越支离破碎,增长缓慢,生产率低下,实际工资增长更低,且贫富差距日益扩大。
  • 上市公司一直在进行大规模的债务-股权互换:发行巨额债务,回购自己的股票,或者收购其他公司。非银企业部门杠杆的不断提高,加剧了系统性的脆弱性,并有可能成为一个明斯基时刻。

1. 过度乐观和自信:晚周期的股市狂想

回答以下三个问题:你的驾驶水平超过平均吗?你的工作能力超过平均吗?你“做爱做的事”的能力超过平均吗?

大多数人都会自认为超越了平均,这说明过度乐观是人类最常见的心理特征之一。这种乐观倾向在玩周期中尤其明显。如果再加上另一种常见的心理特征——过度自信,就会产生一种危险的双重打击:投资者最终会高估回报,低估风险

图1显示了分析师们的长期每股收益 (EPS) 预期。他们似乎对长期增长前景极为乐观,预期如今已飙升至上世纪90年代末科技泡沫时期的水平。借用巴斯光年的话,他们似乎相信收益 (Earnings) 可以无限增长,冲破云霄。

分析师通常将买入评级定义为比当前市场价格高出20%。然后,他们需要建立一个折现现金流模型来证明这个评级是合理的。由于大多数分析师对短期前景的认识都来自于公司管理层的灌输,他们没有多少自由度可以随意调整短期结果。因此他们最终只能去拉高长期收益增长。因此,在某种程度上,图1反映了市场价格的走势。

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我们现在处于有记录以来最长的扩张期之一。在此之前的衰退是历史上最严重的衰退之一。这两个事实相关吗?一些经济学家认为是这样,而另一些人则认为更长的经济扩张会导致更严重的衰退。克利夫兰联储近期发布对这两个假设进行了评估。对于前者,研究人员找到了明确的证据,而对于后者,几乎找不到证据。经济衰退越深,复苏往往越强劲,而经济扩张时间越长、越强劲,衰退不会越严重:

美国最近的商业周期在衰退和扩张阶段都表现出色。从2007年末持续到2009年中的大衰退是战后最严重的一次。我们目前所处的扩张异乎寻常的长期和强大:它已经持续了114个月,是历史上持续时间第二长的。在此期间,失业率从9.9%下降到3.7%,这是就业市场在有记录的扩张期间最大的改善。

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上世纪80年代,发达经济体陷入了高通胀与高失业率并存的”滞涨“。彼时,美国曾一度面临高达两位数的通胀率之困,高通胀成为各国决策者密切关注的问题,而中央银行的通胀目标制也在此背景下逐渐形成。然而,时来运转,30多年过去了,在全球金融危机爆发后,各国决策者的关注点从通胀的高企变为了通胀的低迷。长期低迷的通胀,以及相应地可能较低的中性利率,给央行决策带来了很大困扰。对此,纽联储主席威廉姆斯在近期的一次研讨会上对该问题作了深入浅出的探讨,欢迎阅读!

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近期美股的跌势让各界都开始担忧美国经济是否正在走向衰退。在预测衰退时,劳动力市场的冷热程度是一个重要的参考。过分火热的劳动力市场往往意味着节节攀升的工资以及更高的通胀,而为了维护通胀目标,央行可能在此背景下加息,继而迫使经济开始降温,甚至走向衰退。但是,芝加哥联储近期的一份针对美国劳动力市场的研究则表示,虽然当下美国劳动力市场已经很紧俏(tight),但尚不足以证明衰退就在眼前……

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金融周期的繁荣常在危机中结束,即便没有爆发危机,繁荣最终也往往会导致增长疲软。鉴于周期繁荣的缓慢形成,他们是否能够传递有关衰退风险的信息?我们将不同金融周期代理指标的预测表现与期限利差——一种广受欢迎的衰退指标——的预测表现进行比较。与大多数文献不同,我们的分析涵盖了发达和新兴市场经济体的大规模样本。我们发现,一般而言,金融周期指标能够提供有价值的信息(甚至在三年时际跨度上也是如此),并且往往优于期限利差(譬如收益率曲线倒挂)的预测表现。

正文部分

一旦金融周期达到峰值,实体经济通常会受到影响。这在金融危机中最为明显,因其往往伴随着过于旺盛的信贷和资产价格增长,即金融周期繁荣。由于下滑的资产价格,沉重的债务负担以及资产负债表修复拖累经济增长,危机反过来往往会引发深度衰退。

这表明金融周期可能有助于衡量经济衰退风险,特别是在引发周期繁荣并展现系统性规律的情况下。鉴于危机与衰退之间的紧密联系,对金融繁荣作为银行业危机的领先指标属性的大量研究,似乎也暗示了这一点。一些研究还表明,信贷繁荣会削弱中期产出。最近的一些研究已经开始研究金融状况对增长风险的影响。

但探索金融扩张如何影响衰退风险,即在不久的将来(未来一至三年)发生经济衰退可能性的研究很少,而且主要集中在美国。评估经济衰退风险有着悠久的传统。在该领域最受欢迎的变量可能是期限利差 (term spread) 。尤其是收益率曲线倒挂——长期债券收益率低于短期利率——被视为是行将到来的衰退的极佳信号,甚至可以说是最佳信号。

在本期专题中,我们研究了金融周期代理指标 (financial cycle proxies) 传达衰退风险信息的能力。我们非常密切地考察了过往文献,以便更好地将我们的分析与作为对照的期限利差研究进行基准测试。与现有的大部分分析相反,我们研究了大量发达和新兴市场经济体(EMEs)的样本。额外分析(不在本文范畴)表明,在仅考虑美国时,金融周期指标在评估经济衰退风险方面也很有价值;美国一直是相关文献的关注重点。对于这个国家,代理指标和利差预测表现相同。然而,鉴于我们使用自1985年以来的数据,这种比较仅基于三次经济衰退。)

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