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美元可能无法永远保持主导地位,纽约联储近期发文就美元的国际地位是否已被侵蚀进行了研究。

我们根据一种货币在外国的使用情况来考量其国际货币地位:作为官方外汇储备的主要货币;汇率制度中的锚定货币;价值储存和交换媒介;以及一种记帐单位,无论是用于外汇交易和国际资本市场中的交易,还是用于国际贸易的单据和结算。对国际货币的评估也可以超越传统的记帐单位定义——延伸到该货币在国际清算和结算系统、金融市场基础设施和重要金融合同中基准利率方面的使用。

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Mikko的导语

我们今天来回顾美联储理事Quales在去年5月的演讲,我认为,这和联储1月议息会议上公布的增补内容紧密相关,当下联储考虑资产负债表最终规模的原因不再是因为QE(或者其他什么非常规货币政策),而是在思考一个基本问题——如果联储维持当前准备金充裕的利率下限体系框架,那么资产负债表的规模和结构就不可能和危机前一致,因为危机前联储通过准备金的供应管理来实施货币政策,目前则不再通过调整供应来实施政策。这才由此带来了缩表的问题——因为缩表的目标不是简单的逆QE进程,回到08年危机前的状态,而是可能与新的常态产生了矛盾。如果新常态就应该是维持一张臃肿的资产负债表的同时通过利率下限体系来实施货币政策,那么缩表就要给新常态让路。请注意,这不代表回到QE和其他非常规货币政策主导的状态,也和鸽派/鹰派没有关系

以下内容为Quales的演讲部分摘录,篇幅比较长。

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作者:Mikko

阅读第一部分,请点击此处

我们继续沿着BIS的蓝图来探析美元流动性框架中另一侧的玩家,即美元的供应者和CIP的套利者——他们的套利活动是为了享受美元流动性的溢价博取可观的无风险套利的收益。不过,需要指出的是,由于融出美元的活动是存在风险的,这会影响到融出机构的资产负债表绝对规模,相应的就会影响到他们所服从的监管指标(比如Basel III),因此,对于这些美元的供应者而言,实际上不仅仅需要在套利活动的收益风险之间进行平衡,还受到了诸多监管条例的硬性管制。因此在我们分析美元融出方的时候,必须遵从这个逻辑:先问能不能融出,再问怎么融出

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作者:Mikko

前几个月,我曾经给熊猫交易员展示我的作业,熊猫感叹道曾经想描述Eurodollar的货币体系,然后,就没有然后了……事实上,这几年来,我也是全力投入于有关美元流动性的基础性工作。由于美元流动性这一议题过于庞大,如何切割这个议题就显得尤为重要——我曾一度尝试通过内生美元/外生美元(主权/私人)在岸美元/离岸美元银行体系/非银体系方式建立相应的研究与监测体系,但这类二元式的切割过于折磨人,一旦进一步进行链式切割(比如Zoltan Pozsar的资产负债表嵌套与Manmohan Singh的“横向杠杆论”)与层级切割(比如Perry Mehrling的全球流动性金字塔与Zoltan Pozsar的Money View),则会使得整个议题的知识辐射范围进一步衍生。

上述的研究视角是完全站在美国(或者说美联储)的位置上出发的,但由于美元是一种全球货币,且是国际货币体系中的核心货币,因此,纵使“美国视角”已经足够庞大,将美元流动性问题升级到“全球视角”是无法避免的,这使得我又不得不开始关注国际收支(经常账户/NIIP)和全球监管(Basel III、Tax Code)等议题。相信智堡的长期读者一定能从我们的成果输出中体会到我和团队所感受到的艰深,仅在今年,我们就对国际清算银行大量有关经常账户及资本账户的成果进行了翻译和研究,包括《资本流动与经常账户:更审慎地对待融资》、《特里芬难题:两难选择还是过誉的神话?》、《国际货币与金融体系:资本账户的历史视角》、《国际货币与金融体系:阿喀琉斯之踵 》以及《告诫债权人》。

涉及“叙事”的基础性工作相比于落地到“数据”的工作而言可谓是小巫见大巫。这也是为什么美元流动性的研究工作很容易以“然后,就没有然后了……”作为终点的原因。

我希望通过本文来重新梳理智堡的(或者说我的)美元流动性理解框架与数据集。如果你对美元流动性这一议题“真的”感兴趣,那可以继续读下去。

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在关于美国外交战略的辩论中,一种观点认为,美国外交方略具有两条线,一条理想主义,一条现实主义(霸权主义)。同时,由于美国具备强大的经济与金融实力,这使其往往可以利用其金融优势兵不血刃地践行其霸权主义方略,这不仅包括对抗其对手,也包括施压其盟友。但是,信誉是金融业的基石,如果美国始终这样以金融优势谋取一己之私,难道不会反而损害其霸权地位吗?卡耐基学会近期的一篇文章便谈了谈美国具体如何用金融优势维护其霸权地位,也对这种做法的负面效果表示了忧虑。欢迎阅读!

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  • 非美国银行的美元负债在大金融危机(GFC)之后持续增长。截至2018年6月底,达到12.8万亿美元之巨(若纳入净资产负债表外的头寸则达14万亿美元) – 与全球金融危机时的高峰水平一样。
  • 自全球金融危机以来,银行在美国的附属公司所筹集的美元负债相对较少。这是由于银行总部所在国家簿记的美元负债份额增加所致。(本来在美国在岸美元市场融入美元,现在在离岸美元市场更多融入。)
  • 传统上在美国相当具有影响力的欧洲银行自全球金融危机以来缩减了美元业务并弱化了其美国子公司的作用。与此同时,非欧洲银行则非常迅速地扩大了美元借款,但近年来在美国本土的美元筹集量更少。(危机后,非欧国家的离岸美元融入量增长很快,而在美国在岸美元市场融入量较少。)
  • 非美国银行的很大一部分美元负债是跨境负债(截止2018年6月底为51%),这意味着美元融入的地点与资金提供者的所在地区不同。
  • 美国居民提供的美元资金的全球份额显着高于外国银行在美国的分支机构和子公司提供的资金,尽管这些份额在各(不同国别的)银行系统中各不相同。

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美元作为国际货币的角色已经根深蒂固。要改变这种境况,欧洲——特别是德国——需要重新考虑核心的经济政策。

对于那些设想欧盟在国际事务中得以发挥更重要的作用的人们而言,美元的主导地位是一种长存的挑衅。欧洲经济在规模和成熟度上与美国经济相当,但其货币欧元却屈居第二。长期以来,美元的主导地位似乎并不重要。它确实为美国带来了许多重要的益处:为政府,企业和消费者提供廉价且几乎无限的资金;以及实施有效的国际制裁的能力,美元的主导地位意味着没有公司可以在不冒巨额罚款的情况下侵犯它们。但美国并没有以牺牲欧洲为代价来利用这些优势。

现在特朗普政府正在武装其经济政策,使欧元在全球市场上的地位成为外交政策范畴内的问题,而不仅仅是经济范畴内的问题。然而,让欧元在全球市场中发挥更大作用的野心却面临着巨大的经济和政治障碍。不仅是因为美元在世界经济中的作用根深蒂固,政策变化将引发对增加欧元国际作用所需具备的其他条件——充足的欧洲安全资产供应承认其全球责任的欧洲中央银行(ECB)——的激烈抵制,尤其是来自德国的抵制。同样,全球对欧元需求增加的后果将挑战到欧元区的一些核心政策。

有三个要素决定了一种货币能否为储备货币。继续阅读