重新梳理货币政策与财政政策之关联

2018/10/01 00:00
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货币政策必然无效?……央行只是财政部附属机构?……只有“印钱”才能拯救经济?……正统经济观念势必与民主环境互斥?

在私人去杠杆周期中,如果旨在刺激私人信贷需求,货币政策将在很大程度上无效。重要的不是货币刺激本身,而是货币刺激是否与财政刺激协同(即直升机撒钱政策),以及货币政策的沟通策略是否可以在私人部门去杠杆期间帮助财政当局维持刺激。财政主导地位(Fiscal Dominance)与中央银行独立性(Central Bank Independence)在长周期中循环往复,并成为了私人部门加杠杆及去杠杆化周期的映射。(即财政主导时期,私人部门往往在去杠杆;中央银行维持独立性时期,私人部门往往在加杠杆)

只要存在长期的债务周期,中央银行独立性将只是一个节点,而不是最终目的地(not destination)。

在长期的私人部门去杠杆周期中……

  • 货币政策无法独自发挥作用,因为私人部门不会对货币刺激作出积极的反馈,因为他们已经负债累累。
  • 但财政政策在此时是高度有效的,却不得不受制于一些政治上的约束——比如债务上限(债务/GDP比率)。
  • 货币-财政协同政策(即直升机撒钱)在此时可以发挥正面的作用,两者可以互相解决对方面临的问题。
  • 财政部门可以解决货币政策无效的问题——即没有人愿意借款,财政部可以在此时借款,成为“最后借款人”。
  • 货币政策可以解决财政部门的问题,即存量债务积累过多,货币政策可以将这些债务货币化(即印钱)。
  • 通过这种主权层面的“粉饰”,财政部门的借款能力被央行的资产负债表所解放,央行的刺激能力反过来被财政部的借款所加强。
  • 因此,货币政策需要打消公众对政府高负债水平的疑虑。
  • 而财政刺激得以改变私人部门的名义收入,反过来促进私人部门的去杠杆进程,进而解决货币政策的问题。
  • 最后,这种协同政策与央行的通胀目标(或GDP目标)也不矛盾。

然而,前述的视角与传统的视角是不同的,在看待长期的私人部门去杠杆周期中乏力的增长以及持续地通缩风险这一问题上。本文采取的是资产负债表本位的,通过跨公共、私人部门的财务平衡的视角。而不是传统的高通胀预期对实际利率的影响,以及相应的刺激效果。(对私人部门借款以及去储蓄的影响)

因此,在货币-财政协同的框架下,通货膨胀目标只是一种承诺机制——即通向终结的手段(即中央银行协助财政部门维持刺激措施,直到消除通缩风险)。相比之下,在通胀目标的框架下,通胀目标不仅仅是手段,而是成为了目的本身。

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