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全球金融安全网的有效性取决于工具和冲击

2019/04/26 16:09
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从全球危机开始已有十多年,政策制定者正在讨论全球金融安全网的有效性 - 储备金,中央银行互换额度,区域金融安排和国际货币基金组织的组合。本专栏评估了国际货币基金组织支持和外汇储备在全球驱动的危机中的有效性。它发现实际使用国际货币基金组织的支持有助于货币危机 - 最初设计支持的危机类型。储备的使用效果有限,且仅在突然停止期间。

Fri Apr 26 2019 16:06:02 GMT+0800 (中国标准时间)

从全球危机开始已有十多年,政策制定者正在讨论全球金融安全网的有效性 - 储备金,中央银行互换额度,区域金融安排和国际货币基金组织的组合。本专栏评估了国际货币基金组织支持和外汇储备在全球驱动的危机中的有效性。它发现实际使用国际货币基金组织的支持有助于货币危机 - 最初设计支持的危机类型。储备的使用效果有限,且仅在突然停止期间。

自全球危机爆发以来已有十多年,政策制定者仍在讨论国际金融架构是否已经发展得更好。直到最近,在2018年10月,一个由国际治理方面有成就的专家组成的知名人士小组(EPG)向G20提交了一份关于如何改革全球金融治理的报告(EPG 2018)。在过去几年的G20辩论中经常提到的一个关键问题是,随着国际金融架构变得更加多极化,它也变得“更加贴片”(Denbee等人,2016,EPG 2018)。

在许多政策制定者看来,这种发展 - 例如,在压力时期积累的储备(Aizenman和Lee 2008,Aizenman和Sun 2012)或新的参与者的出现,例如区域金融安排(RFAs) - 令人担忧的是,因为并非所有国家都可能同样受到全球危机保险的多极因素的影响。这使得全球金融安全网 - 作为储备,中央银行互换额度,区域金融安排和国际货币基金组织的组合众所周知 - 效果不佳,或者论证如此。

但是,评估这是否真的如此并不简单。首先,很难衡量危机后的宏观经济结果是由全球金融安全网的使用引起的,还是在使用后已经实现。另一方面,全球金融安全网的要素是为不同目的而设计的,因此需要根据其既定目的来衡量其有效性。它们可以用作替代品或补充剂。

在最近的一篇论文(Scheubel等,2019)中,我们通过结合两种新方法来解决这两个难题。首先,我们确定突然停止和全球性的货币危机,以便在使用全球金融安全网后评估宏观经济结果时排除反向因果关系。其次,我们利用Scheubel和Stracca(2019)的全球金融安全网数据库,共同评估IMF支持和自有外汇储备的使用情况。我们评估全球金融安全网的这些要素是否有效减轻危机,以及它们在用作补充时是否特别有效。我们还将全球金融安全网的实际使用与其可用性区分开来,这可能起到威慑作用。

我们的结果表明,全球金融安全网的问题不在于其不完整,而是在于为不同类型的危机使用适当的工具。特别是,我们发现实际使用国际货币基金组织的支持有助于货币危机 - 最初设计国际货币基金组织支持的危机类型。储备的使用效果有限,且仅在突然停止期间。我们没有找到证据表明对IMF的更高潜在可及性或高储备量的威慑效应。

确定全球金融安全网对成长的理论影响

来自理论的信息比人们预期的更加含糊不清。我们开发了一个简单的小型开放经济模型,面临限制其国际借贷以平稳消费和融资进口投入的约束。我们表明,全球金融安全网访问(放松约束)和使用(为国家提供额外资源)对产出的影响不明确,特别是取决于它们是暂时的还是持久的。这是因为全球金融安全网工具适用的范围影响了平滑原因的借贷路径,这反映在为进口投入提供资金的借贷能力上。理论上缺乏明确的结论使得进行实证分析更具吸引力,尽管这也充满了困难。

识别全球驱动的压力时期

简单地考虑突然停止后增长和通胀是如何演变的还不充分。由于与资本流动无关的原因,投资者确实可能会从一个即将经历弱势增长的国家撤回。为了解决这一反向因果关系问题,我们首先确定全球驱动的资本流动情节。全球金融周期中的回旋已被确定为资本流入新兴经济体的主要动力(Ghosh等人,2014年,福布斯和沃诺克,2012年,Rey,2016),这些在政策辩论和20国集团的讨论中占据突出地位。知名人士小组。

利用1990年至2014年32个国家的年度信息数据库,我们确定了新兴市场经济体多年的资本流动逆转。具体而言,我们遵循福布斯和沃诺克(2012)以及拉文和瓦伦西亚(2012)的方法分别定义突然停止和货币危机。

其次,我们按照Eickmeier等人的方法,采用一系列金融数量和价格指标的主要组成部分来构建我们自己的全球金融周期衡量标准。 (2013年)。然后,我们针对突然停止,货币危机以及标准控制和我们的全球金融周期指标的其他资本流动事件运行了一些logit回归。如果全球金融周期的边际影响在一个有一集的国家年份中是显着的,那么我们将这一集标记为“全球”。我们的程序将大约一半的突然停止和货币危机确定为全球性的,我们在分析的其余部分重点关注这些问题。

安全网措施对成长的影响

在发生事件和随后几年的一年中使用本地预测方法,我们发现停止和危机确实对增长产生了不利影响。为了评估全球金融安全网的要素是否有助于缓解这种影响,我们在我们的规范中增加了可能获取和使用的措施。潜在获取的衡量标准表明,仅仅存在潜在的全球金融安全网支持可能会增强信心并减少经济衰退的深度,而且使用资源的衡量标准显示危机期间实际利用全球金融安全网资源是否有帮助。我们衡量国际货币基金组织配额对国际货币基金组织资源的潜在获取情况,以及按国内生产总值计算的储备金的可能获取。我们分别衡量使用的国际货币基金组织贷款金额和储备金与历史趋势的偏差(根据汇率估值效应进行调整)。

我们分别和联合考虑IMF和储备的潜在获取和使用。此外,我们衡量全球金融安全净使用,因为它可能是增长的内生因素(全球危机中产出的较大收缩可能会推动各国更多地使用安全网)。我们展示了图1中使用和不使用GFSN时突然停止期间和之后的GDP模式的示例(基于普通最小二乘估计)。

图1货币危机期间对国际货币基金组织实际国内生产总值增长和储备使用的影响

注:该数字突出了货币危机(橙色)和信心带的影响,以及货币危机期间国际货币基金组织和储备金使用的影响(蓝色)。它表明,由于货币危机,GFSN的使用可以减弱增长的大幅波动。

以下主要结果来自我们的分析:

  • 潜在的IMF访问支持突然停止期间的增长,但是当使用工具变量时,这种结果不稳健。在货币危机期间,IMF可能无法获得。
  • 我们发现任何规格中的储备准入对增长都没有影响。
  • 储备使用减少了货币危机期间的增长,但在使用工具变量时结果并不稳健。
  • 国际货币基金组织的使用仅在货币危机的第一年对增长产生负面影响,但此后支持增长。这种“先痛后,后获得”的模式可能反映出全球金融安全网工具没有立即部署,或者与之相关的条件最初会对增长产生影响。这一结果为国际货币基金组织计划对增长的影响增加了一个重要方面,因为文献通常会发现负面影响,而我们则表明在货币危机后的这些年中,这种负面影响已经逆转。
  • 货币危机后的IMF使用比突然停止后更有效。这表明国际货币基金组织对布雷顿森林公司最初设计的那种危机更为有效,即应对国际收支危机和防止汇率不一致的变动。
  • 在考虑IMF和联合储备使用时,我们发现主要是IMF的支持会影响增长结果,主要是货币危机。在使用工具变量时,这也得到了一定的证实。

结论

我们发现虽然全球金融安全网原则上可以帮助一个国家吸收全球驱动的冲击,但这些因素的有效性取决于它们所使用的危机类型。首先,仅仅提供全球金融安全网接入不足以缓解资本流动事件,而且一个国家实际上必须使用安全网。其次,货币危机的有效性比突然停止更为明显,特别是对于IMF的支持。此外,延迟带来好处。最后,国际货币基金组织的支持似乎比外汇储备具有更强的缓冲作用,尽管这并不排除储备在受当地或地区条件驱动的情况下仍然很重要的可能性。国际货币基金组织的支持带有附加条件,国际货币基金组织有“大笔资金”,至少从小型经济的角度来看。

总体而言,我们的结果表明,政策制定者应该更少关注全球金融安全网“零散”,而是鼓励更有针对性地使用安全网资源。例如,这可以通过更好地协调不同层来实现,这些层确保在最有效时使用每个层,例如,通过对它们进行排序或通过组合资源。

作者注:所表达的观点属于作者,并不一定与他们所隶属的机构共享。

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