Fed Listens:美联储货币政策的当前框架:回顾与评估(上)

2019/06/19 09:01
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以2009年二季度开始的经济扩张经验为背景,本文回顾和评估了当前的货币政策框架。考虑到失业率,GDP的缓慢增长主要源于与货币政策关系不大的因素。

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作者Janice C. Eberly(西北大学)、James H. Stock(哈佛大学)和 Jonathan H. Wright(约翰霍普金斯大学)均为美国国家经济研究局(NBER)研究员。

本论文为2019年6月4-5日于芝加哥联储举办的“货币政策策略、工具和沟通做法会议”所准备。

因篇幅等原因有删节。下篇请见《美联储货币政策的当前框架:回顾与评估(下)》。

1. 引言与结论

1978年的汉弗莱-霍金斯法案(Humphrey - Hawkins Act of 1978)规定,联邦储备委员会应“有效促进充分就业、稳定价格和温和长期利率水平的目标。”而实现双重法定职责——充分就业和价格稳定——的具体方法,则交由美联储自行定夺。随着美联储和经济学界更多地了解货币政策的理论和实践,这些方法随着时间的推移不断演变。

目前的货币政策框架于2012年正式采用,包括对称的2%通胀目标,支持充分就业的承诺,以及美联储官员为实现这些目标可采取的一系列政策行动。这些政策行动会影响利率的当前和预期未来水平,并传达联邦公开市场委员会(FOMC)的货币政策意图。这套政策工具箱的一个关键要素,即逐次FOMC会议设置联邦基金利率的当前水平,数十年来一直是美联储政策的核心。

不过,当前的货币政策框架还包括本世纪制定的新要素,旨在影响长期利率、预期未来利率和/或未来美联储政策预期。其中一个因素是通过诸如FOMC会议声明经济预测摘要(Summary of Economic Projections, SEP)以及美联储官员发言等相关措施进行的前瞻指引(forward guidance)。另一个这样的因素是对长期资产的直接购买(大规模资产购买,LSAP),这会直接影响长期资产的价格并传达有关未来美联储政策的信息。总的来说,这些新政策会影响利率期限结构的斜率。我们将这些政策(前瞻指引,LSAP,期限延展等)称为斜率政策slope policies),以区别于设置当前联邦基金利率水平的传统水平政策level policy)。当传统政策(即联邦基金利率水平)受限于名义利率下限(通常称为零利率下限, ZLB)时,这些新的斜率政策工具显得尤为重要。

以2009年二季度开始的经济扩张经验为背景,本文回顾和评估了当前的货币政策框架。我们的评估借鉴了大量研究这些政策的运作和后果的文献,对扩张期间宏观经济表现的评审,以及利用历史记录对替代政策进行的反事实(counterfactual)模拟。这些替代政策运用了当前框架的要素,即水平和斜率政策,但实施这些要素的形式允许我们考察替代性质的政策路径。我们使用实证模型进行这些反事实模拟,该模型将失业缺口对货币政策冲击的反应与新凯恩斯主义菲利普斯曲线相结合。尽管该模型是本文新开发的,但与其他论文的结果进行比较表明,我们模型中的动态通常与其他方法(有时是截然不同的方法)一致。

正如我们所做的那样,叠加在经济扩张的实证经验上审视假设的反事实,有利于具象化这些反事实的优缺点,包括可能的意外后果。这种叠加的一个缺点是,它可能被解读为在质疑美联储做出的决定:事实并非如此。我们考虑的许多反事实都不是实时可用的,至少部分是因为我们能够通过后见之明来评估它们的影响。通过使用这种评估方法,我们的目标是在美联储评估其当前货币政策框架时,为其未来选项提供更多信息。

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