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重新审视去全球化:七个宏观方向

2019/07/29 17:21
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尽管在过去30多年里,全球化帮助定义了现代经济体系,但全球化仍面临威胁,而且趋势表明,这些威胁几乎没有减弱的迹象。

贸易关系紧张是这一现实的一个非常明显的例证,但这种去全球化趋势其实自金融危机爆发以来就一直存在。例如,值得注意的是,全球贸易在全球GDP中的占比在连续增长了30多年之后,10年来一直持平。

经济周期仍将存在,但去全球化的结构性主题正在改变这些周期的性质,以及它们所围绕的基本趋势。这是一个与过去截然不同的框架,并将在多年后逐渐展开。尽管我们可能会看到经济周期运转所驱动的大起大落,但这条变化道路是清晰的,并且关乎经济的发展。

那么,事情会如何发展呢?在这篇文章中,我们分享了与去全球化相关的七个宏观方向。这些趋势突变对长期投资的影响是显而易见的,但在一个周期内,市场如何反应将取决于政策制定者如何做反应。我们相信,各国的反应可能会有所不同,而且不像过去那样同步。

方向 #1

我们认为,各国企业投资支出的同步程度将大大降低。

在全球范围内,近30年来的资本支出一直由跨国公司推动。因此,无论一个特定国家的周期如何,全球资本支出趋势一直高度同步和相关,全球外国直接投资也很高。现在,这一趋势正在消退,并将逆转。各国资本支出周期的较大差异将取决于各国增长趋势和财政政策的差异,而非全球动态。

方向 #2

我们认为,企业持有的库存水平将持续呈结构性的上升,占用企业现金流更大的比例。

多年来,库存占GDP的比重一直呈下降趋势,但现在正在逆转。供应链的更大不确定性将要求企业持有更高水平的存货(或延长交货期),占用企业现金流的更大比例,从而影响银行需要提供的信贷额度类型。这对仓储和物流也有影响。

方向 #3

在我们看来,各国的经济周期将变得不那么同步。

与资本支出周期类似并部分受其影响,所有国家的增长率差异都低得令人难以置信,而且在过去30年一直在下降。随着各国之间的增长率差异再次扩大,去全球化将打破这一趋势。市场机遇将需要正确把握相关国家的情况,而不仅仅是总体的全球增长情况,即不仅仅是全球资本支出。

方向 #4

储蓄的国际流动性将会减弱。

全球储蓄的再循环将大幅放缓,从而减少全球流动性。全球经常账户盈余将收窄,银行(一直是资本流动的主要推动者)的全球海外债权将下降。这一情况还没有开始。然而,这些储蓄和盈余不再出现在中国、日本或中东,而是出现在欧洲和欧洲银行,这意味着这种转变的压力将在欧洲最为明显。

拓展阅读:《BIS季刊:新兴市场对外国银行信贷的依赖》《BIS季刊:非美国银行的美元资金版图》《BIS季刊:新兴市场银行在国际银行体系中的足迹日益扩大》《BIS季刊:跨境银行业务的垄断》

方向 #5

我们认为通货膨胀趋势将会改变。

多年来,全球通胀一直处于结构性的较低水平,对国家增长指标的反应也较弱,这在很大程度上是由于全球化。从全球转向国家或地方的产出缺口和资源限制的倒退,加上生产力和增长趋势的下降,最终将提高通货膨胀率。然而,这种转变有可能引发通缩,因为它可能引发新一轮银行去杠杆化,以及对信贷和财政可持续性的考验。所有这些都意味着更大的通胀波动性,以及增长与通胀之间的权衡进一步恶化(或更小的实际与名义通胀息差)。

方向 #6

我们认为,全球生产力和国家层面的回报率将低于过去。

这种趋势已经存在,并将持续下去。考虑到未来更高的成本,以及更疲软的收入和增长趋势,这将对许多公司和一些国家的债务水平提出挑战。更低的增长率意味着更低的全球企业收入增长和更低的现金创造。许多负债累累的“僵尸”公司通过持续的低利率勉强生存,但接下来它们将难以生存。

方向 #7

我们认为,在大多数国家,利润在收入中的占比将出现结构性的下降。

这既是一项政策目标,也是贸易战背后的部分原因。全球化和资本的自由流动意味着,发达市场的工人失去了大部分议价能力。即使这意味着更高的结构性失业率和更低的经济增长,选民们还是想要它回来。

从宏观投资的角度来看,这一切意味着什么?

我们的观点是,这些趋势的转变将引发更大的经济和金融市场波动,以及不同国家间周期和政策的更大差异。这应该会导致更高的实际收益率、更高的通胀以及某些资产的更高的制度性风险溢价。最后,我一直认为欧洲最容易受到这些潜在结果的影响。

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