人民币汇率破7之后,你需要关注这些……

2019/08/06 08:00
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如何应对波动率日益上升的汇率市场?当前人民币汇率避险市场的发展如何、都有哪些主要产品?应该怎样使用合理的工具来应对汇率的波动?

汇率悄然破7,避险警钟长鸣。央行在8月5日答记者问中明确表示:“目前人民币汇率既可能贬值,也可能升值,双向浮动是常态……支持企业购买汇率避险产品规避汇率风险;建议企业专注于实体业务、树立“风险中性”的财务理念,叙做外汇衍生品应以锁定外汇成本、降低生产经营的不确定性、实现主营业务盈利为目的,而不应以外汇衍生品交易本身盈利为目的。如何应对波动率日益上升的汇率市场?当前人民币汇率避险市场的发展如何、都有哪些主要产品?应该怎样使用合理的工具来应对汇率的波动?

  • 把脉人民币汇率市场律动,这个报告有点靠谱:《人民币汇率策略半月谈》系列(详情可见兴业研究app)

  • 跟踪外汇衍生品市场动态,这个报告有点专业:《外汇衍生品月报》系列(详情可见兴业研究app)

  • 揭开汇率避险的面纱,这些报告有点用处:(见下面的报告)

企业汇率风险管理手册(基础篇)20180820

人民币汇率开启双向波动,弹性显著增加,政府鼓励推进外汇避险市场发展,企业应利用时间窗口尽快掌握正确的汇率避险理念与工具。

企业理性对冲外汇敞口有助于聚焦主营业务并拥有更稳健的报表,同时规避“黑天鹅”事件的极端影响。合理灵活运用不同市场和衍生工具也能帮助企业在锁定风险的前提下获得额外收益。

除了自然对冲的手段外,当前境内外汇避险的主要衍生工具包括远期、掉期和期权。远期结构简单,掉期适合与特定的跨境投融资业务相结合,而期权因其灵活性可以满足各类避险需求。

企业应该优先测算自己的“成本汇率”,并明确汇率敞口规模及时间,进而利用市场波动寻找有利时机提前锁定利润率。同时应该制定理性的财务考核规则,而不应单纯以衍生品的盈亏来考评汇率避险有效性。

企业汇率风险管理手册(进阶篇)20180918

在基础篇中我们强调,企业进行合理的汇率避险是大势所趋。进阶篇中进一步分析了企业在汇率避险中存在的误区与解决办法,并结合不同企业类型介绍适用的汇率避险工具。

企业应当从经营目标和整体业务布局出发,完善汇率风险管理制度和系统建设,并加强专业团队的培养。在汇率套保绩效考核中,不应简单囿于与即期汇率相比,而应综合考虑企业利润目标,制定合理的目标汇率,并参考可比的市场标准。

对于具有净结汇、净购汇敞口的进出口企业以及有外币债务的企业,可以灵活选择远期、期权组合、掉期等不同种类的避险工具进行对冲。对冲可分批次进行,也可在存续期内根据市场变化动态调整衍生品敞口。

外汇衍生品系列:抽丝剥茧看掉期(上篇)20180723

近期美元兑人民币即期汇率大幅升值,但掉期点却屡创新低。我们尝试构建一个利差与汇率预期的框架来分析人民币掉期。上篇我们将介绍基本概念与分析框架,下篇将进行实证检验与后市研判。

外汇掉期(FX Swap)相当于即期与远期的组合,是全球交易量最大的场外汇率工具。我国境内外汇掉期起步于2005年,以银行间市场为主,主要是银行等金融机构用于调节外币流动性、进行自营交易以及代客平盘。

分析美元兑人民币掉期要以境内人民币和美元利差为主,但也需考虑汇率预期、代客平盘等因素的影响。

外汇衍生品系列:抽丝剥茧看掉期(下篇)20180808

结合简要的境内美元流动性分析,我们细化了在上篇中提出的外汇掉期“利差-汇率预期”分析框架。实证检验发现境内利差因子是外汇掉期定价主导因素,不同期限略有不同。而随着人民币汇率市场化程度提高,汇率预期因子的直接影响逐渐淡化。

微观上看,当前大部分期限的掉期价格未出现低估,但是1年期掉期点可能存在下跌超调。宏观上看,央行货币政策向“稳健偏松”的转变,美联储紧缩周期和贸易战带来全球美元流动性收紧可能导致境内人民币与美元利差继续收敛甚至出现利率倒挂,使得掉期价格难以逆势上涨。中观上看,掉期点持续下跌或吸引国外资产配置盘配置人民币资产,而境内外掉期价差的扩大可能使得套利盘涌现。

基差与掉期点—再论外汇掉期(一)20190426

2019年以来美元兑人民币长期限掉期点显著上行,与汇率预期和利差双锚出现偏离,本系列报告将通过研究国外成熟市场的定价体系,并结合我国政策和市场环境,完善人民币掉期的分析框架。

外汇掉期(汇率掉期与货币掉期)是全球规模最大的场外汇率衍生品,除应用于汇率避险外,作为重要的融资工具在负债管理方面发挥作用。央行间的互换亦可视为掉期,是国际货币政策协调工具,也是建设离岸市场的保障。对外开放过程中,我国应重视掉期市场的建设与掉期工具的完善。

掉期合约有掉期点和基差两种报价模式,基差实际上衡量了掉期定价对抛补利率平价关系(CIP)的偏离。由于流动性差异,成熟市场中长期限掉期点往往由基差推导而出。当前我国缺乏活跃的基差交易,无法直接用于解释长端掉期定价的偏离现象。

市场参与者行为解析—再论外汇掉期(二)20190606

掉期市场是汇率和利率的“交叉领域”,本文我们引入美元隐含利率,将掉期市场影响因子分成宏观和中观两个维度。

从宏观角度看,货币政策、市场融资条件和监管环境是掉期价格的重要影响因子。后危机时代,央行的介入有利于掉期市场稳定,但金融监管收紧一定程度上加剧了掉期市场的季节性波动。

从中观角度看,由于市场参与者交易目的、使用工具的差异,短端和长端价格的驱动逻辑有所不同——短端市场常常具有投资对冲的特点,而长端市场的主要影响因素则可能来自跨境融资对冲,实际应用中需要分析市场的主要参与者来寻找定价逻辑。

初识外汇期权—外汇期权面面观(一)20181106

尽管在外汇衍生品中期权的交易规模不突出,但因其灵活性且填补了波动率交易的空白,外汇期权占有重要地位。

境外人民币期权业务发展迅速,且场内标准期权“异军突起”;境内人民币期权业务起步较晚,未来有望推出标准化期权合约。

标的资产价格、利率、到期期限、行权价格和市场预期波动率是期权的核心定价因素。期权费与隐含波动率是硬币的两面,实际运用中以分析期权隐含波动率为主。

期权应用的最大特点在于可以通过不同的组合和修改合约条件(奇异期权)构建灵活的收益结构,满足各种市场需求。

走近隐含波动率—外汇期权面面观(二)20181121

隐含波动率在期权运用中具有重要的地位,体现了市场对于未来一段时间内标的资产波动率的预期,但它不一定是对未来实际波动率的合理预测,预测的偏差蕴含着交易机会。

通过隐含波动率的统计规律,我们能够挖掘其背后包含的市场预期信息。人民币期权隐含波动率具有均值回归、波动集聚、U形季节分布等特征。波动率“微笑”结构能够大致反映期权市场的多空情绪。而“期限溢价”和境内外波动率之差的异常波动曾经是人民币压力累积的重要指示器,但随着境内汇率市场化程度不断提高,二者逐步走向稳定。

风险溢价的微言大义—外汇期权面面观(三)20190117

隐含波动率并不一定是对未来实际波动率的有效预测,两者差值被称为风险溢价,表现了市场对新信息的预期,受到未来事件冲击以及当期非市场行为的影响。长期中实际和隐含波动率走势大体一致,风险溢价具有均值回复的特征,对即期汇率变盘存在指示作用。不同类型经济体风险溢价水平存在明显差异。

风险溢价可以用于监测预警美元兑人民币即期汇率拐点。风险溢价波动周期平均为5至6个月;当风险溢价冲高回落时,人民币即期汇率往往进入震荡盘整;当风险溢价触及低点,往往预示着即期汇率将选择方向突破。季节性外汇市场流动性不足可能造成假突破。

读懂期限结构—外汇期权面面观(四)20190324

本文我们引入时间维度来分析外汇期权隐含波动率的期限结构。在成熟市场中,波动率的期限结构常被用来度量市场对重大事件的情绪,进而交易预期差。

进一步研究发现期限结构具有三个特征:第一,短端隐含波动率容易受事件冲击的影响,使得期限结构曲线形态多样,发达市场短期限常出现倒挂;第二,波动率期限结构具有“均值回归”的特点;第三,从国别角度,新兴经济体货币的期限溢价通常高于发达经济体,主要因为其汇率弹性不足和长期限期权市场深度不够带来的流动性溢价。

人民币隐含波动率期限溢价中枢在811汇改后显著下行,可见市场化程度提升。我们构建的相关性指标能够较好地追踪人民币即期汇率行情的切换。单纯从该指标看,人民币即期汇率将面临约两个月的震荡。

人民币汇率期货畅想(上篇)20180320

中金所表示将在2018年推出交叉货币期货,为后续推出人民币汇率期货积累经验。本专题我们将详细介绍人民币汇率期货的前世今生。

我国当前形成了以掉期为主场外外汇衍生品体系,尚未推出外汇期货交易。与其他衍生品相比,外汇期货流动性好、定价效率高、交易成本低,信用风险可控。有助于解决中小企业避险难题、推进市场主体多样化,有助于继续推进汇率市场化改革和提升人民币国际货币地位。

20世纪90年代我国试水在岸人民币期货业务因市场和监管的不足而“夭折”。当前境外市场以新加坡和中国香港为代表,发展出以离岸人民币为基础的汇率期货市场。

人民币汇率期货畅想(下篇)20180514

借鉴国际经验,汇率市场化和资本账户开放并非外汇期货推出的前提条件,可同步推进;而率先推出交叉币种也非必由之路。成熟的即期和场外衍生品市场能够促使外汇期货市场平稳健康发展。

外汇期货推出时点既有改革末期也有临危受命,因而对即期汇率波动影响各异,但基本可控;对场外衍生品交易量存在一定挤出,但稳步推进有助于完善整个外汇市场建设。

针对实需原则,可通过引入差异化的市场准入和交易细则明确不同市场定位,充分发挥场内价格发现功能与场外大额套保功能。监管方面宏微观协调,商业银行发挥两个市场协调者作用。

我们建议人民币汇率期货市场建设可采取“三步走”发展战略:首先以交叉货币期货为突破口,初步建立我国外汇期货市场;其次以自贸区、自贸港和区域交易,试点人民币兑主要货币期货;最后全面建设人民币外汇期货交易,打造人民币汇率指数期货产品。

郭嘉沂     兴业研究汇率首席分析师

邵翔         兴业研究分析师

张峻滔     兴业研究分析师

张梦        兴业研究分析师

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