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论衰退的可能性上升

2019/08/15 16:38
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市场参与者已经预计未来几个月将出现大幅宽松政策,从而在短期内产生反转。这种宽松政策足以破坏迫在眉睫的衰退威胁。如果美联储的宽松政策预计不足,收益率曲线将会反转。

经济学家越来越担心下一次经济衰退正在影响美国经济。例如,彭博社报道,经济学家现在看到未来12个月有35%的经济衰退机会。这种经济衰退几乎有三分之一的可能性表明,虽然许多经济学家的基线预测是持续增长放缓的基线预测之一,但他们认为前景存在足够的风险,他们需要对冲可能出现更多不利结果的赌注。

由于三个原因(至少根据我的经验),华尔街经济学家通常对经济衰退犹豫不决。一个是根据定义,如果你没有陷入衰退,你仍然在扩张,因此数据流通常是相当可靠的。换句话说,由于这些图表,我们通常缺乏担心经济衰退的数据:

在这里,只有工业生产显示疲软,但仍然不如2015 - 16年非经济衰退期间的疲软。随着制造业经济规模越来越小,我们合理地预计会看到更多这些对整体活动影响最小的行业特定冲击。

经济学家对经济衰退犹豫不决的第二个原因是时机。过早地认定经济衰退会使你放弃几个月的收益。鉴于经济衰退相对较少而且相差甚远,自然偏见是避免过早认定经济衰退的错误。第三个原因是类似的推理。如今,经济衰退相当罕见。数据中没有很多衰退的月份。对于非经济衰退的数据,预测模型倾向于产生非经济衰退的结果。

然而,有一类模型显然目前很可能出现衰退。那类模型基于收益率曲线,它们倾向于产生这样的东西:

我几乎毫不犹豫地发布这张图表,因为这不是一个秘密。反转的收益率曲线是众所周知的经济衰退的先兆。

然而,曲线的当前形状有点不寻常,并且在我的分析中引起了不小的考虑。我长期以来一直偏爱10年期与2年期美国国债收益率差(10s2s)作为衰退指标。具体而言,经济衰退往往发生在美联储继续收紧政策的情况下,即使在10s2s反转之后:

在这四个事件中,只有一次经济在紧缩周期结束时设法避免了经济衰退。1995年,美联储在10s2s反转之前停止加息,并很快转向减息。在其他时期,降息来得太晚了:

我认为人们可以争辩说,美联储在1989年几乎实现了软着陆,但当经济已经在储贷危机的冲击下挣扎,遭受油价冲击和伊拉克战争时,政策仍然过于收紧。

目前的状况很不寻常,因为在美联储开始降息之前,10s2s的价差从未反转过。以这种方式,它类似于1995年的故事。但与1995年不同的是,美联储宽松政策的预期将收益率曲线的短期结果推向了相当大的反转:

我发现这很烦人,因为我没有为这种情况做好准备。这里的正确解释是什么?我们应该从表面上看出基于收益率曲线的模型产生的高衰退概率吗?

我的解释是,市场参与者已正确预测美联储的反应函数,预计未来几个月将出现大幅宽松政策,从而在短期内产生反转。这种宽松政策足以破坏迫在眉睫的衰退威胁。如果美联储的宽松政策预计不足,我预计10s2s的利差将会反转。

因此,在这一点上,我仍然不认为近年会出现衰退。在我的基线情景下,美联储即将进行的降息将使收益率曲线略微陡峭,而且情况将会像1995年一样。如果美联储仍然有点过于收紧 - 不够快或者不够深 - 收益率曲线将持平至与1989年的情况一样,这可能会使经济过于容易受到负面冲击的影响,在美联储做出反应之前,很容易看到地缘政治冲突将经济推向衰退。

如果在美联储再次做出反应之前,经济衰退的冲击会成倍增加,那么随着美联储将利率降至零,10s2将会在末端趋陡之前反转。到达这一步的最可能情景是,由于特朗普的不确定性触发了协调的悲观主义,冻结了商业投资,同时美联储仍在思考数据,因此我们基本上会陷入衰退。我还没有看到它,但这是一个合理的故事。

要点:我同意过去6个月经济风险增长的评估。归结为基本要素,经济正在放缓趋势,而下行风险倍增使其易于放缓至低于趋势。收益率曲线告诉我,这些冲击不会压倒美联储。美联储仍然可以维持扩张,并有望这样做。 “预期”当然是关键;美联储行动地越慢,就越有可能错失避免经济衰退的机会。政策错误是一个非常真实的潜在结果。为了提高避免经济衰退的可能性,我建议美联储在下次会议上完成50个基点的降息。虽然我完全预计美联储将在9月会议上降息,但目前美联储似乎可能会坚持不那么激进的25个基点。

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