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全球经济增长放缓对大盘股有什么影响?

2019/09/09 16:33
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过去10年,成长型投资的表现明显好于价值型投资,但在当前环境下,这两种投资策略面临着不同的挑战。

普信投资的成长型和价值型投资经理讨论了全球经济增长放缓对投资大盘股的影响。

尽管谨慎是必要的,但周期性的机遇依然存在。

  • 美国经济增长正在放缓,但近期不太可能出现衰退。
  • 不断升级的贸易紧张局势仍是一个风险,但耐用品且晚周期的公司显示出了希望。
  • 过去10年,成长型投资的表现明显好于价值型投资,但在当前环境下,这两种投资策略面临着不同的挑战。

问:美国经济放缓如何影响大型股?

Joe Fath:美国经济显示出稳定但缓慢的增长。就损益表而言,经济放缓尚未对企业造成重大影响,尤其是谷歌和亚马逊等具有颠覆性的长期成长股,以及Salesforce.com、ServiceNow和Workday等软件即服务类股。同时,我们应该注意到,与上年同期相比,2018年的减税效果已经开始消退。

经济周期类股表现最为疲软,但即便是科技股、医疗保健股和非必需消费品类股(我们在这些领域的风险敞口相对较高)也大多表现良好。防御类股——如日用消费品、公用事业和房地产投资信托基金(REITs)——以及收益率类股,如手机信号塔公司——最近的表现也相对较好,因为投资者担心,我们正处于经济周期的后半段,同时利率收益率曲线趋平或反转。

图1 全球增长停滞,但预计近期不会出现衰退

2015年1月至2019年6月

来源:Haver Analytics /摩根大通摩根/IHS Markit和商业圆桌会议。

Mark Finn:罗素1000指数中大约有一半是由具有一定周期性的公司组成的,包括金融、能源、工业和材料等。因此,经济放缓尤其给这些行业的股票选择带来了挑战。这10年牛市的独特之处在于,每次当我们似乎处于衰退的边缘时,央行都会维持宽松的政策,所以即使你认为我们已接近周期的尾声,也要小心不要过于防御。在美国,许多领先指标都在放缓,但就业状况依然良好。在美国以外,发达市场经济体的表现明显更为疲软。

图2 成长股相对价值股表现,这两种策略面临着不同的挑战

累计总回报,2007年5月31日至2019年6月30日

资料来源:普信集团使用FactSet计算。

问:不断加剧的贸易紧张局势有什么影响?

Joe Fath:在很大程度上,公司已经能够减轻关税的影响。他们要么调整商业模式,要么寻求供应商的让步。跨国工业企业受到的冲击最大,美元树(Dollar Tree)等消费企业和其他大量从中国进口商品的零售商也受到了冲击。但我认为,更多的公司将把生产从中国转移出去,以降低风险。随着美国对中国消费品加征关税,许多公司将被迫将这些额外成本转嫁给消费者。现在就说这对市场的长期影响还为时过早,但这些额外成本施加的时间越长,对市场状况的影响就越大。在中国,互联网公司阿里巴巴(Alibaba)和腾讯(Tencent)拥有坚实的商业模式。但贸易紧张对消费者情绪和需求是一种逆风,而且不仅对这些成功的平台如此。

Mark Finn:我同意许多美国公司为了避免关税而改变了供应链。但你不可能完全重塑商业模式,而只是撤出中国和其他10个国家。贸易冲突持续的时间越长,风险就越大,因为企业将被迫减少订单,将制造业迁出,这将使企业和经济付出高昂代价。

问:在这种环境下,你的投资策略是什么?

Mark Finn:我偏向于注重质量和适度的防御。通常情况下,在长期扩张结束时,你会倾向于较少的周期性风险敞口,包括公用事业、消费品和房地产投资信托基金。挑战在于,市场已经朝这个方向移动了。高质量的防御类股票价格较高,而周期性风险敞口较大的股票相对便宜。美联储可能会尽力避免经济自然放缓或衰退。因此,我一直在尝试投资周期类股票,这些股票提供了令人信服的投资理由和合理的估值。

我减持金融类股是因为我们处于信贷周期的晚期,低利率可能会压缩利润率。由于供应充足,我减持了能源股。在周期股中,我有意增持科技股,因为我看到了半导体和半导体设备制造商的机会。在材料方面,我关注于一些与化学和石油基础设施紧密相连的工业天然气公司。

Joe Fath:今年上半年,防御类股和高增长类股表现良好,而周期类股并没有真正参与其中。因此,市场通常会告诉你,投资者担心我们可能正处于经济扩张的最后阶段。但现在晚期的周期性可能是真正有吸引力的狩猎场。我也支持一些工业天然气公司,因为它们往往在周期的后期表现良好。工业半导体行业也有机会,比如德州仪器(Texas Instruments)。

总的来说,我的策略看起来像一个上下颠倒的金字塔。顶部由代表投资组合50%至60%的长期成长类股票组成。周期类股票占15%到25%。金字塔的底部,范围在15%到25%之间,由特殊情况组成,尤其是那些面临行业结构变化或公司从价值转向增长的公司。

我倾向于那些对自己的命运拥有更多控制权、能够从强大的长期趋势中获益、并利用创新来打破效率较低的商业模式、创造新模式的公司。我相信,在开拓新市场、抢占现有市场份额的过程中,善于利用创新的企业将能够保持盈利和收入的强劲增长。例如,麦当劳(McDonald’s)正在经历一场重大的数字转型,以增强顾客体验。在技术方面,我倾向于平台商业模式,并且我对硬件驱动的技术企业的权重较低,这类企业往往更具周期性。

问:你对政府加强对平台公司的审查有何看法?

Joe Fath:我们正在密切关注大型平台公司面临的监管审查。这是一种独特的情况,因为这些大型科技公司在很大程度上被视为一股永远的力量,消费者是主要受益者。然而,亚马逊(Amazon.com)、Facebook和Alphabet加强监管的可能性增加了波动性风险,并可能对这些公司的估值倍数构成压力。我们采取平衡的观点,不应忽视它们的竞争优势和有吸引力的长期增长前景。

问:围绕医疗保健行业的政治漩涡如何?

Mark Finn:医疗保健行业正面临着政治上的阻力,比如对药品定价的潜在限制和单一支付方的医疗保健计划,但长期来看,医疗保健行业应该从长期的有利因素中受益,包括人口老龄化、新技术的应用和更好的治疗选择。

Joe Fath:我们在医疗保健方面的资金配置主要用于选择治疗和医疗设备公司,如Intuitive Surgical和stryker,这些公司正在利用技术,我们认为它们受到的潜在监管压力有限。我避免接触药物和生物技术。生物技术的创新和增长速度已经放缓了不少,大型制药公司正努力降低药物治疗成本。我们还减少了对管理式医疗的风险敞口,因为在明年大选期间,几项“全民医疗保险”(Medicare For All)提案将给这些盈利企业带来生存风险,从而提高了整体风险。

问:美国经济和公司收益的前景如何?

Joe Fath:我们还没有看到上次金融危机中明显的过度行为,所以如果我们出现衰退,应该是相对正常的衰退,国内生产总值在几个季度内下降1%到2%。我们已经看到某些领域的数据疲软,尤其是交通和制造业。但就业增长和住房市场继续保持良好态势。我认为整体经济增长将放缓,但美国或全球经济大幅下滑的风险似乎仍然有限。在较慢的增长环境中,选择性是关键。总体而言,盈利增长速度将在一定程度上放缓,这是一个高度确定的事实。问题是它对市场估值乘数的影响有多大。市场是否已经忽略了这一点,或者这是一个信号,预示着未来会有更多这样的情况发生,市盈率会被压缩?不确定因素是2020年的总统大选。相关言论肯定会影响市场情绪,刺激市场波动。

Mark Finn:我也预计收益增长将更具挑战性,尤其是在旷日持久的贸易谈判中。美国经济虽然没有取得巨大的成功,但表现不错。强劲的劳动力市场和不断上涨的工资应该会继续增强消费者的资产负债表。然而,这种扩张可能难以保持最近的速度。经济衰退确实近在眼前,但我们不知道还有多远。当劳动力市场疲软,消费信贷受损时,这将告诉你,前景可能非常接近。这就是为什么你需要平衡你的战略之间的防御和顺周期定位。

图3 企业盈利增长放缓:标准普尔500指数季度收益

同比增长,2012年12月31日至2020年3月31日

资料来源:FactSet。

问:在当前的环境下,投资者应该注意什么?

Mark Finn:低利率继续支持股票和那些寻求长期获得合理回报的人。我不主张担心经济周期结束的投资者抛售股票。你只需要在你的整体投资策略中保持合理的平衡,或许还需要做一些防御。在我们的战略中,我们对企业面临的风险以及颠覆如何更广泛地影响企业始终保持着谨慎的态度。这对价值投资者来说非常重要,因为价值投资的一半战斗是避免价值陷阱。

Joe Fath:作为成长型投资者,我们对美国股市仍持谨慎乐观态度。然而,与2019年初相比,目前的估值并不那么宽容。而关键的风险——不断升级的贸易争端、放缓的经济和政治上的不确定性——可能引发新一轮的波动,阻碍市场表现。

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