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评欧洲央行政策:无限QE

2019/09/16 09:32
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财政政策正在成为对抗经济衰退的新货币政策,这是PIMCO的一个重要结论,这也是欧洲央行行长德拉吉通过行动和言论强调的信息。

财政政策正在成为对抗经济衰退的新货币政策,这是PIMCO的一个重要结论,这也是欧洲央行行长德拉吉通过行动和言论强调的信息。在下个月任期结束前的倒数第二次新闻发布会上,欧洲央行行长德拉吉推出了一揽子货币政策宽松措施。

“答案是财政政策。”

- Mario Draghi,2019年9月12日

虽然欧洲央行将其存款利率下调了10个基点,并继续表明这一利率可能会下降,但总的来说,一揽子措施更多地倾向于量化宽松(QE) - 因此倾向于支持财政政策 - 而不是本来就没有太多空间的利率政策。欧洲央行将以每月200亿欧元的速度恢复净资产购买,并且意图持续直到开始提高关键政策利率前不久。基于状态的指引、工作人员预测到2021年通货膨胀率仅为1.5%、新欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德即将对货币框架进行审查,以及未来几年可能没有明显的财政扩张政策,这一切都意味着欧洲央行距离加息还有非常非常长的时间。因此,欧洲央行通过其行动向财政政策制定者发出信号,表明利率政策已达到极限,但只要有必要,资产购买将在那里支持财政政策。

细节

欧洲央行将自10月30日起对超额准备金的利率采用双层系统。这应该有利于超额准备金水平较高的国家的银行,同时可能对超额准备金很少的国家的银行造成意想不到的后果。

目前,欧洲央行按照主要再融资利率0%向法定准备金支付利息,按照存款便利利率(现在为-0.5%)向超额准备金支付利息。展望未来,欧洲央行将继续按0%向法定准备金支付利息,但是,它将向法定准备金6倍金额的超额准备金支付0%的利息,剩余超额准备金将继续适用存款便利利率(-0.5%)。目前,平均法定准备金为1310亿欧元,超额准备金为1.8万亿欧元。法定准备金的6倍意味着将有7880亿欧元的超额准备金得以免除负利率,大约1万亿欧元的超额准备金适用负利率。这有三个影响:

  • 首先,适用-0.5%的剩余超额准备金足以确保无抵押隔夜利率在接近存款便利利率的水平交易。超过10倍的豁免乘数可能会导致隔夜利率上升。
  • 第二,免除惩罚性利率的准备金相当于准财政转移支付,这种转移往往会使德国和法国等超额储备金较高的国家的银行从中获益,这些国家将直接受益于补贴。
  • 第三,超额准备金的豁免引入了新的0%收益资产。超额准备金没有达到限额的银行将被激励参与交易以获得新的0%利率的准备金。这可能对那些区域市场(如意大利)的负收益货币市场工具构成上行压力,因为意大利存在超额准备金短缺。这便是良币驱逐劣币的例子。这种影响,再加上市场认识到,虽然对适用于超额准备金的利率进行分级有助于减轻负利率的一些副作用,但它不能促进无休止的降息,导致市场上调其先前的激进有效下限预期。

它会起作用吗?

对于金融市场,我们认为该方案将首先抑制波动性。我们预计欧洲金融工具的波动水平将逐渐趋同于日本的低波动率。一揽子计划还应支持信贷,并间接通过收入需求,支持高收益和新兴市场债券等其他部门。

然而,关于通货膨胀,我们不那么乐观了。欧洲央行正在尽其所能;然而,汤森路透在本周会议之前进行的一项民意调查发现,82%的受访者对未来两到三年内欧洲央行能够显着影响通胀的信心不足。我们同意。欧元区的总需求相对供给不足。今天的货币政策决定将有助于刺激需求,但财政政策(如政府刺激计划)可能会产生更直接和更大的影响。我们认为负的名义利率是有害的,这是由于所谓的货币幻觉效应(投资者以名义而非实际的方式看待货币和收入)以及它们对金融稳定所带来的风险。虽然不合理的负名义利率使储蓄者丧失了购买力,创造了储蓄更多的动力并承担更多的投资风险以及强化了低通胀预期。即使在今天的政策变化之后,金融市场产生的长期通胀预期仍然远低于欧洲央行的通胀目标,证明了欧洲的日本化风险。

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