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纽约联储主席:对回购市场的行动是成功的

2019/09/24 14:53
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纽约联储主席威廉姆斯提到,公司税支付和国债拍卖结算等因素对融资利率构成上行压力在预料之内;但是,回购利率的反应程度、对联邦基金等无抵押市场的溢出效应,以及市场运行出现紧张,在经验之外;纽约联储“做好了准备,迅速而恰当地采取了行动”,而且“行动是成功的”。

纽约联储主席兼首席执行官威廉姆斯在2019年美国国债市场会议上的讲话中提到:

  • “公司税支付和国债拍卖结算等因素对融资利率构成上行压力在预料之内”;
  • 但是,“回购利率的反应程度、对联邦基金等无抵押市场的溢出效应,以及市场运行出现紧张,在经验之外”;
  • 纽约联储“做好了准备,迅速而恰当地采取了行动”,而且“行动是成功的”。

大家早上好,欢迎来到纽约联储。很高兴在第五届美国国债市场年会上发言。

这次会议特别有价值,因为它汇集了市场参与者和五个公共部门机构——纽约联储、美联储理事会、财政部、SEC和CFTC——来讨论美国国债市场。

美国国债市场可以说是世界上最重要的市场,今天是讨论我们面前一些重大议题的难得机会。提高透明度,为未来的风险做好准备,并利用这个市场的创新,这些都是重要的讨论领域。

今天上午,我将从对货币市场近期波动的一些观察开始,以及在我们执行联邦公开市场委员会货币政策决定时,美联储支持金融体系这一关键部分稳定的做法。

然后,我将转向一个不同但相关的话题:脱离LIBOR的过渡。本次会议的5家赞助机构在2014年的“闪电反弹”(flash rally)之后首次联合起来,也都在推动行业转向更强劲的参考利率方面发挥了至关重要的作用。至关重要的是,他们是另类参考利率委员会(ARRC)的当然成员。该委员会是一个私营部门组织,旨在引导伦敦银行间同业拆借利率(LIBOR)的转型。当然,有抵押隔夜融资利率(SOFR),即ARRC选定的美元LIBOR的替代品,反映了为美国国债融资的交易。

在我进一步阐述之前,我需要给出一个标准的美联储免责声明,即我今天所表达的观点只是我个人的观点,并不一定反映联邦公开市场委员会(FOMC)或美联储其他机构的观点。

市场状况

我将从货币市场的最新发展开始。上周早些时候,融资市场形势变得高度动荡,抵押贷款利率周一走高,周二大幅上升。我们曾预计,包括季度公司税支付和国债拍卖结算在内的许多因素将对融资利率构成上行压力。然而,回购利率的反应程度、对联邦基金等无抵押市场的溢出效应,以及市场运行出现紧张,都是近期经验之外的事情。例如,今年4月和6月,大量的支付流导致有抵押贷款利率的变动相对较小,而无抵押贷款利率的变动较小。

正如在此前预计将面临巨大融资压力的日期之前所做的那样,9月13日周五,纽约联储的市场团队和美联储的其他人员制定了一项加强对货币市场监管的计划。这包括周一更频繁地报告交易、数据和市场参与者的信息。

尽管上周五市场形势依然平静,但回购利率的同时上升和不断扩大的分散度(更重要的是,周一的联邦基金利率)表明,市场没有在整个体系中有效地分配流动性。纽约联储市场团队制定了时间表和实施计划,以防纽约联储的公开市场部门周二需要运作。周二清晨,情况变得很明显,这种情况一直存在,而且有可能变得更加严重。

为了回应这些事态发展,并符合FOMC的常备指令,即在必要时进行公开市场操作,以将联邦基金利率保持在目标区间内,周二上午,FOMC宣布并实施了回购操作。尽管此类操作在金融危机前很常见,但这是多年来首次进行非测试回购操作。此后,每天都有回购操作。

这些行动取得了预期的效果,减轻了市场的压力,缩小了利率的分散度,并将有抵押和无抵押利率相对于其他基准利率降低到更正常的水平。

过去一周的经验让人们注意到,在即将到来的季度末前后,融资市场可能出现紧张。上个星期五,我们宣布了一项计划,继续进行每日隔夜回购操作,直至10月10日,同时进行三个为期两周的回购操作,回购操作将持续到月底。这些行动的目标与最近的公开市场操作相同:创造货币市场的条件,使联邦基金利率保持在目标范围内。

拓展阅读:《关于回购操作的声明》

这一事件提醒我们,拥有运转良好的市场的重要性,以及美联储在市场面临压力时向系统提供流动性方面所扮演的重要角色。我们做好了准备,迅速而恰当地采取了行动,我们的行动是成功的。上周五公布的公开市场操作方案也遵循了同样的思路:迅速诊断问题,制定正确的行动计划,并执行该计划。

与此同时,同样重要的是,我们要研究这些近期的市场动态,以及它们对流动性需求的影响。我们将继续密切监测和分析事态发展。正如美联储主席鲍威尔在他最近的一次新闻发布会上所说,FOMC将评估适当的准备金水平所带来的影响,以及在成功执行联邦公开市场委员会充足准备金框架的前提下,恢复美联储资产负债表有机增长所需的时间。

最近发生的事情就到此为止。我将谈到另一个非常重要的问题,参考利率改革。

LIBOR不会永远存在

有些人说生命中只有两件事是肯定的:死亡和税收。但我认为实际上有三种:死亡、税收和LIBOR的终结。

金融服务业的每一个人都需要意识到,伦敦银行间同业拆借利率(LIBOR)消失的日子正在迅速临近。

今年早些时候,我就这个问题发表了题为“901天”的讲话,提醒大家公共部门和市场参与者为一个没有LIBOR的世界做准备的时间是多么短暂。

拓展阅读:《距离LIBOR寿终正寝还有901天》

我们现在距离那个世界还有831天,虽然一些机构正在取得良好进展,但另一些机构却在逃避现实,希望这个问题会消失。

更令人担忧的是那些过分乐观的人,他们开始怀念LIBOR,并希望延长最后期限或让该利率重生。时间紧迫,每个人都需要让自己的公司为2022年1月1日做好准备,这一点我再怎么强调也不为过。

看看这些数字和近期历史,就会发现有必要采取紧急措施。参考美元LIBOR的金融合约有200万亿美元,但基于LIBOR的实际交易量非常小。当个别银行提交LIBOR时,它们基本上是基于判断,而非真实交易。这使得利率很容易受到操纵,银行也越来越不愿提供报价,这进一步增加了使用LIBOR的风险。

英国金融市场行为监管局(FCA)已与各银行达成协议,将在2021年底之前继续提交利率,但在2021年之后,LIBOR的存在得不到保证。FCA已明确表示,预计至少部分银行将在2021年后不久退出LIBOR委员会,这使得LIBOR的代表性比现在更低,FCA需要判断LIBOR在那个阶段是否仍具有代表性。

正在取得进展

虽然时间不可避免地在滴答作响,但我们正在取得进展。

2017年,ARRC选择SOFR作为美元LIBOR的首选替代品。

自2018年4月以来,纽约联储每个工作日都会发布SOFR。它基于一个比LIBOR成交量高得多的重要基础市场,符合国际证监会组织(IOSCO)制定的金融基准原则。

国际掉期和衍生品协会(ISDA)领导了一项非常重要的工作,即为LIBOR不复存在的情况开发一些衍生品产品的应急预案。

一个关键问题是,如果FCA发现LIBOR不再具有代表性,将会发生什么。两家大型中央交易对手方已经表示,如果LIBOR出现这种情况,它们预计将把清算的LIBOR交易转移至SOFR。金融稳定委员会的官方部门指导小组(OSSG)已表示支持ISDA纳入这一机制,以避免清算和未清算衍生品之间的分化。

衍生品合约占美元LIBOR敞口的95%,因此对这些合约进行全面修改将是一个重大飞跃。如果市场在ISDA协议发布时签署该协议,这将是一个重要的里程碑,并将大大降低企业、市场和金融体系的风险。

此外,ARRC还发布了四套针对不同类型现金产品的推荐备用语言,并发布了可调利率抵押贷款(ARMs)的潜在发展路径。虽然抵押贷款只是整体风险敞口的一小部分,但至关重要的是,消费者必须了解这些变化的实际意义。

上周,美联储、联邦存款保险公司、OCC和其它机构发布了一项调整备兑互换实体保证金要求的提案,旨在消除签署ISDA协议和取消LIBOR的意外障碍。类似地,财务会计准则委员会(FASB)也发布了一份征求意见稿,提出了从会计角度平稳过渡的建议。最后,在今年早些时候,SEC工作人员发布了一份声明,强调了风险和披露情况,让市场参与者在脱离LIBOR的过程中积极评估。

未来的挑战

已经取得了进展,但仍有许多工作要做。

SOFR有时会因为缺少期限利率而受到批评,但我想说的是,不要等到期限利率才做好准备。不要以此为借口、停止了解LIBOR风险敞口在哪里,以及如何准备业务等至关重要的工作。OSSG编制了一份文件,解释市场参与者如何使用隔夜无风险利率,而不是等待期限利率。此外,纽约联储正在准备平均SOFR利率和SOFR指数,目标是在明年年中之前每天公布。

参考美元LIBOR的合约仍在继续,这只会增加系统性风险。在少数情况下,由于某些原因必须引用LIBOR,需要包括说明未来没有LIBOR的可靠备用语言。我还强烈鼓励市场参与者处理与LIBOR相关的遗留合同。结清或转换现有LIBOR头寸没有一刀切的方法,因此市场参与者需要赶在这个问题之前。

我们知道这是一项困难而复杂的工作。在纽约联储,我们正在努力确定我们在LIBOR和其他不符合国际证监会组织(IOSCO)规定的参考利率方面的潜在风险敞口。我们的团队负责审查货币政策操作、外汇储备管理活动以及与交易对手方的协议。

我们希望听到您的声音,以便我们能够纳入您的反馈,并促进您所需工具的开发,以确保有序的过渡。与官方部门接触,了解LIBOR如何影响你的公司,以及你在这一过渡时期面临的挑战。请注意,就在上周,ARRC发布了一份清单,旨在支持市场参与者采用SOFR。

执行工作将是复杂的:需要审查财务合同,需要评价业务,需要更新技术。这项工作涉及多个司法管辖区和多个资产类别,需要从如何开展业务到如何构建系统进行更改。这些事情需要时间,而且时间正在流逝。

结论

LIBOR的过渡是银行业需要解决的一个严重问题。官方部门和市场参与者都取得了巨大进展,但我们需要看到更广泛和更一致的过渡准备。

如果你的公司是那些希望问题会消失,或感觉怀旧和指望延长最后期限,请注意:时间正在流逝,LIBOR的日子已经屈指可数了,我们都需要为2022年1月1日的到来做好准备。

谢谢大家,希望大家喜欢今天的会议。

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