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为21世纪制定有效的经济政策

2019/10/01 03:20
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Rick Rieder和Russ Brownback强调了他们的观点,即21世纪有效的货币和财政政策不仅需要借鉴传统的经济理论,还需要借鉴金融和其他学科的经验。

我们认为,越来越多的证据表明,全球金融经济在规模和影响上已经超过了全球实体经济。然而,经济政策正在努力演变,以吸收更多根植于金融研究中的传统理论和见解。因此,为了更充分地把握我们今天所目睹的经济现实,在高等教育和宏观分析方面,我们认为需要把这两个主题结合起来。此外,当更全面的经济观点与其他领域(如人口统计学)的合理分析相结合时,投资者才能更恰当地评估主导当今投资格局的许多前所未有的影响。

学习经济学、金融学和其他学科的课程

最近,对许多市场观察人士来说,历史性的利率上涨、持续的贸易紧张局势以及美国国债收益率曲线的反转,引发了人们对美国或全球经济衰退正在逼近的猜测。经济学系的学生可能会认为,解决衰退担忧的办法是降低全球政策利率水平,以“拉动”需求,鼓励更多消费,或刺激借款以促进企业扩张。这种推理的缺陷在于,现代经济理论是在前所未有的全球人口增长时期发展起来的。当人口因素驱动的需求自然扩张时,正如20世纪令人印象深刻的那样,将总需求向前拉动要容易得多。相比之下,如今较为不温不火的人口动态,正迫使经济走上一条更为艰难的经济增长道路。实际上,在一些地区,总需求曲线如今正向左移动,这意味着,由于经济产出的均衡水平正在下降,政策制定者现在面临着一项艰巨的任务,那就是推动需求向前。因此,我们认为,现在是重新思考我们的经济教训和“传统”政策回应的时候了。

我们认为,如今有必要出台一套更为细致的政策工具包,将经济学和金融学课程结合起来,以激励新的资本投资。借款人希望增加资本(以创造产能并投资于扩张)的愿望,将受到三个可能的驱动因素的催化:1)可观的总需求增长;2)可收获的定价权;3)潜在的效率收益。简单地降低利率成本,只会在至少存在其中一种驱动因素的情况下,激发投资以促进增长的冲动。在人口老龄化的世界里,总需求增长是有限的。与此同时,技术创新正在摧毁任何潜在的定价权。因此,今天的政策制定者应该把重点放在鼓励投资于全球经济的某些领域,这些领域实际上能够在效率方面产生系统性收益。

由于它涉及到系统的定价权,正如需求曲线向左移动一样,供给曲线变平并变得更有弹性(见图),这意味着,如果较低的政策利率实际上能够将未来的需求向前拉,价格仍将难以相应地上升。围绕供应曲线的这种转变在商品和服务领域都很普遍,而且不仅仅是一种发达的市场现象。的确,很明显,今天的新兴经济体完全跳过了传统的大宗商品密集型工业投资,而选择了资本轻、技术重的现代基础设施。例如,印度可能会完全跳过电信的“固定电话”阶段,因为该国人口的绝大多数直接从“没有电话”变成了“智能手机”,从而排除了对固定电话基础设施投资的需求,以及降低央行利率以刺激此类投资的能力。

在我们看来,如果降低积极政策利率已经失去了刺激投资的效果,那么让负利率变得更负实际上是适得其反。过去一年,欧洲的债务成本一直很低,甚至为负。经济学教科书认为,随着企业利用更廉价的融资投资于项目,或回购股票,杠杆率(即信贷创造)本应上升。然而,相反的情况正在发生,企业正在进行去杠杆化。欧洲股票资本的过高成本,加上增长潜力的减弱,正导致企业普遍紧缩开支。政策制定者最好将金融理论课程中的资本资产定价模型纳入其中,并以寻求优化系统加权平均资本成本(WACC)并提高整个欧洲的增长潜力的方式重新构想政策举措。诸如此类的成功举措不仅将刺激国内需求,而且还将吸引外国投资,从而进一步促进WACC的良性发展,并可能创造更多的增长机会。

最后,当代金融理论告诉我们,确保充足的流动性以防止突然的不利冲击成为现实的重要性。鉴于当前金融经济的主导地位,我们坚信,有效的货币政策必须创造充足的全球流动性,这是对利率和财政政策的必要补充。自2018年初以来,全球主要央行的联合政策已严重削弱了过去10年推动全球经济走出全球金融危机深渊的流动性水平。但现在,美联储已经停止了资产负债表的调整,就在欧洲央行恢复资产购买之际,我们希望全球流动性模式能够产生积极的影响,并开始对目前在全球范围内蔓延的初生的降息周期产生积极影响。

投资的影响

那么,这一切对投资者意味着什么呢?21世纪之前,财政和货币政策发展成一个模型,可以更有效地结合经济学和金融学的经验教训,我们认为投资者会被关注持久收入,最好和成长型的实体,可以生成满足返回目标所需的现金流。因此,我们正在抛弃低质量、低活力的经济实体的风险,就像我们扔掉一本过时的教科书一样,相反,我们更倾向于前端的期限和高质量的收入,在中央银行通过利率渠道或量化宽松来应对不利的经济条件时继续发挥作用。此外,我们的目标是投资那些持续投资以产生超过其WACC的资产回报率(ROA)的公司的股票,这是一个可能被恰当地称为“成功”因素的投资因素,它超越了“增长”或“势头”等更一般的因素标签。

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