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外国经济不确定性对美国的影响

2019/12/06 16:22
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外国经济状况的不确定性增加,与美国工业生产和美国股票价格的显著下降有关。

海外经济形势的不确定性常常被视为风险、逆流或对美国经济前景的不利因素。然而,几乎没有证据表明外国的不确定性与美国经济状况有关。寻找这些证据的一个挑战是如何准确地测量不确定性。在本文中,我们基于短期经济表现的可预测性,为主要发达经济体构建了一个实体经济不确定性(REU)指标。我们发现,外国经济状况的不确定性增加,与美国工业生产(IP)和美国股票价格的显著下降有关。将这一效应与其他全球不确定性指标的上升相比较,我们发现,与基于情绪或新闻的不确定性指标的上升相比,REU的上升对美国未来经济发展的负面影响更大。

构建国外经济不确定性的指标

不确定性有很多种。我们的衡量标准侧重于一个国家的经济每月是变得更可预测还是更不可预测;也就是说,根据我们现在所知道的,我们可以在多大程度上准确地预测未来的经济状况。经济越难预测,实际经济的不确定性就越大。我们使用1973年至2018年的月度数据和以往文献的方法计算了七大发达经济体(G-7)和瑞士的这一指标。

简单地说,为了计算REU,我们采用每个国家的实体经济的广泛指标(根据国家不同,在40到70个指标之间),包括产出、劳动力市场、住房、投资等。我们使用一组更广泛的月度宏观经济和金融数据(近300个指标)对这些实际经济变量进行预测,并计算出我们的预测与每个时间点的实际值(预测误差的时变波动率)之间的差距。我们差得越多,说明经济状况的不确定性就越大。将我们对某一特定国家所有变量的预测误差的波动性指标汇总起来,就可以得到该国家的REU指数。把国外的数据汇总(按GDP加权),我们就可以得到一个更广泛的衡量国外经济的指标。我们还可以构建一个类似的衡量美国经济不确定性的指标。

如图1所示,美国和其他国家的实体经济的不确定性在衰退期间会增加(灰色部分)。例如,这两项不确定性指标在全球金融危机期间大幅上升。在2011年欧元区危机和日本地震期间,外国REU也有所增加。

国外经济不确定性的影响

为了评估REU(包括美国的和国外的)对美国生产的影响,我们估计了美国月度IP、风险和不确定性之间的关系,控制了其他可能影响IP的因素(包括宏观经济和金融状况)。具体地说,我们估计了一个有12期滞后的月度向量自回归,其中包括一组标准变量:VIX、外国REU、美国REU、标准普尔500指数、联邦基金利率、美国就业的自然对数、美国CPI、外国IP的自然对数和美国IP的自然对数。

这种估算技术可以让我们追踪随着时间的推移,不确定性增加对美国经济的影响(图2)。面板A显示,在其他条件相同的情况下,美国REU上升之后,美国IP下降。这一结果与其他使用多种美国不确定性测量方法的文献研究结果相一致。

图2的其他部分显示了增加国外REU的效果,这是本文的重点。我们发现,潜在的外国经济情况的更大不确定性(外国REU的增加)导致美国经济的更大不确定性。此外,与我们对美国的结果类似,较高的外国REU导致外国IP的显著下降(图C),尽管在国外,来自REU的拖累最初似乎不那么大,但更持久。最后,在其他条件相同的情况下,国外REU增加与美国IP下降相关(图D)。在保持包括美国REU在内的所有其他变量不变的情况下,外国REU上升了四个标准差,接近雷曼兄弟破产后的水平,而美国的IP在一年后下降了0.5%。这些结果表明,国内外实体经济的不确定性加剧了美国经济在全球金融危机期间的衰退。

国外实体经济不确定性的影响与其他不确定性指标相比如何?

为了比较各种不确定性度量,我们使用了文献中常见的两个指标:基于文本的经济政策不确定性指标(EPU),它是包含与不确定性和经济状况相关的词语的文章计数的索引,以及与VIX密切相关的基于金融市场的全球期权隐含波动率,它捕捉了市场参与者愿意支付多少以避免远离平均预期太远的结果。EPU在美国和全球都有。VIX虽然是根据美国股票价格计算的,但它与国外的隐含波动率几乎完全相关,因此可以被视为衡量全球不确定性的指标。与我们的REU(它客观地反映了预测经济活动的难度)相比,EPU和VIX都是更主观的、基于情绪的不确定性衡量指标。

图3显示了全球和美国EPU以及VIX的时间序列。这些度量与REU有一些共同的峰值(参见图1),但似乎捕获了不确定性的不同方面。特别是,所有的不确定性指标都在全球金融危机前后飙升。然而,EPU和VIX波动性更大,在2018年显著上升,尤其是全球EPU,反映出对海外政策和增长环境的担忧。相比之下,同期的REU指数则保持在较低水平,这表明经济的基本行为并没有那么不寻常。

为了评估其他类型不确定性的影响,我们使用上面的VAR设置,但用全球EPU或VIX替代国外REU。总体而言,无论是全球EPU还是VIX都导致了全球不确定性的增加,随之而来的是美国IP的大幅下降(图4左侧)。然而,对这两个替代指标来说,美国IP的下降并没有那么显著,在统计上只是轻微显著。

我们还评估了这三个不确定性指标对美国股票价格的影响。无论使用何种衡量标准,全球/国外不确定性的增加都会导致美国股票价格下跌(图4的右侧)。这一结果不仅与现有文献一致,也与VIX所反映的股市不确定性一致。在外国REU增加之后,美国股票价格也会持续大幅下跌,据我们所知,这是文献中的一个新发现。最后,全球EPU对美国股票价格的影响在中长期来看并不具有统计学意义。

综上所述,国外实际经济表现的不确定性上升对美国经济和美国股票价格产生了负面影响。外国经济的不确定性对美国工业生产的拖累,是国内不确定性之外的因素,而且比VIX和全球EPU等更为情绪化的全球不确定性指标的影响更大。外国经济不确定性增加之后,美国股市也大幅下跌。

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