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看起来我没有办法再拖延在札记里写通胀了。

我并不常提通胀的原因在这篇文章中已经提到了，因为在之前我所信奉的权威，几乎都在这个问题上犯了错误——无论是央行官员还是学术领域的权威，都无法阐明通胀背后真正的驱动力。

人们所处的位置不同，因此，对于通胀的认知和判断也大相径庭。

对于普通消费者而言，通胀可能只是可以被切实感知到的“物价上涨”；对于决策者而言，通胀是其货币、财政政策经由某种机制转化而来的结果；而对于市场参与者而言，通胀或许只是一个阶段的“投资主题”，主导了自身的资产配置。

之所以要在当下重提通胀，是因为我认为可能我们已经处于一个比较微妙的位置，有关通胀主题的预期、事实与氛围都将被触发或已经触发。

切实的感知

价格的上涨毫无疑问是最为切实的，如果拆分通胀结构没有意义，那么我们至少可以拿个别项作为参照。

作为一个可口可乐的爱好者，触发我关注的也正是可口可乐涨价的消息。

就在上周，在公布了亮眼的一季度财报结果以后，可口可乐CEO向媒体表示公司将通过涨价来抵消商品价格上涨对成本的推升影响。要知道，对可口可乐的需求在今年3月才恢复到疫情前的水平。

在盈利电话会上，可口可乐CFO在回答美银美林分析师有关通胀的问题中表示：通胀风险对可口可乐2022年的财年表现构成“逆风”，可口可乐的定价是参照吻合于通胀（we typically look to take pricing in line with inflation）的。

作为日常中笔者每天消费数量最多的消费品，可口可乐的表态是触动我通胀感知的最直接驱力。

此外，则是每天小伙伴们微信轰炸而来的商品涨价消息，比如木材价格年初至今又已经翻倍。

在上周，CoreLogic公布的数据显示，美国低租金房库存下降以及需求的上涨推升了2月的租金价格（3.9% YoY），已经超过了疫情前水平。但租金的复苏与经济复苏一样呈现K型，也就是低价低增速，高价高增速。

CoreLogic的首席经济学家表示，伴随疫苗的注射与就业复苏，租金价格上涨将在未来变得更加平衡。

之所以租金价格那么重要，是因为在美国CPI的构成中，住房权重高达42%。

宏观背景

我们把目光转向宏观，从美联储的角度出发，未来一段时间，通胀可能成为其政策焦点。在这周的FOMC会议发布会上，预计将有不少记者会就此议题向鲍威尔发问。

宏观层面的通胀焦虑仍然汇聚于三点：

1.货币主义视角下的货币量，即已经被嚼烂但却并不准确的“通货膨胀是一种货币现象”。

2.财政主导视角下的刺激量，即去年迄今的发钱政策伴生的赤字与债务积压将推升通胀。

3.菲利普斯曲线与联储新框架的反应函数。

当下是一个比较微妙的时间节点……

从货币上看，虽然市场已经开始预期联储将在年底前宣布削减资产购买（Taper），但Taper的前提是达至美联储声称的经济已经获得“Substantial further progress”，在这以前，Taper都只是悬在投资者头上的一把剑。

从财政上看，虽然拜登与耶伦欲图在收入层面改变美国难以维系的长期财政赤字，并扭转当前的债务恶性循环，但税收政策的推出和财政重整是一个漫长的长期过程，对于市场而言，短期内看不到整个财政状况好转的迹象。

而从联储的角度出发，菲利普斯曲线与新框架的反应函数仍然是决定未来通胀和政策拐点的核心，如果经济增长的提高无法带来就业的全面复苏（奥肯定律），如果疲软的就业复苏亦无法转化为合意的通胀（菲利普斯曲线），那么政策的退出就要被延后，而这显然不是联储愿意看到的路径。

这也是为什么在3月的议息会议上，鲍威尔表现得如此“数据依赖”的缘故。因为后续的政策与刚刚上马的新框架都需要经济数据的验证，如果事与愿违，那么我们很有可能就将提前面对新的问题：美国日本化。

在这个货币与财政宽松仍未转向，经济增速拉满，且通胀预期最为有利的时间节点。如果真实的通胀还无法上行，那么联储可能真的应该重新审视其通胀目标制了。自引入通胀目标制（2%）以来，美国平均PCE通胀仅为1.4%。

图：纽联储GDP Nowcastings

去年，再通胀交易时不时在疫苗相关的新闻发布时被提起。到了今年初，则是美债收益率的上行所主导。但实际上真实的通胀水平仍然未触达美联储的目标。

说白了，再通胀交易的主线起点是经济增长（疫情是最大基本面），经由美债收益率上行的深化（通胀预期与紧缩预期），最终将因通胀的实现而圆满。

不少市场参与者开始营造“中周期”的氛围，其实也就意味着我们进入了这个交易阶段——美债收益率、美股轮动交易、美元汇率又将吸引投资者的目光。

疫情以来的投资者情绪几乎每个月就要大变样一次，这种环境下，再通胀交易的尘埃落定或将很快转化为一种新的未知焦虑。

这次会不一样吗？如果本轮的路径与上一轮类似，那么美国终将走向日本化？