本文由智堡翻译，支持我们，可升级至付费会员。
免责声明：以下内容仅代表作者观点，不代表智堡的立场和观点。

在此前发表的一篇文章中，我们描述了当银行和货币市场基金（MMFs）购买新发行的国债时，美联储资产负债表的“缩表”机制。当抵押贷款支持证券（MBS）被银行购买时，同样的机制也基本成立。在这篇文章中，我们将展示当新发行的国债被杠杆化的非银行金融机构（NBFIs）——如对冲基金或非银行交易商——以及家庭购买时，会发生什么。

简化的资产负债表

在下面的图示中，我们描述了美联储、银行、MMFs、NBFIs和家庭的简化资产负债表。我们只展示了对理解与美联储缩表有关的机理至关重要的资产负债表科目。

在美联储的资产负债表上，资产端包含国债；负债端包含银行持有的准备金和MMF在隔夜逆回购工具（ONRRP）中投资的资金。

在银行的资产负债表上，资产端包含国债、在美联储持有的准备金、贷款以及与非银行金融机构的逆回购协议；负债端包含家庭存款。

在MMF的资产负债表上，资产方包含国债、ONRRP工具中的投资，以及与NBFI的逆回购；负债端包含家庭持有的MMF份额。与银行相比，MMFs不能持有美联储账户中的准备金余额。请注意，与我们之前的文章相比，为了简单起见，MMFs不持有银行存款（事实上，正如我们在之前的文章中所说的，政府MMFs，即MMF行业中最大的组成部分，不可以持有存款）。

在非银行金融机构的资产负债表上，资产端包含国债；负债端包含与银行和MMF的回购、贷款以及来自家庭的现金余额。请注意，我们关注的是有杠杆的非银行金融机构——即通过债务（例如，通过在回购市场上借款）为其资产的很大一部分融资的非银行金融机构；其他非银行金融机构（如开放式共同基金或养老基金）是没有杠杆的，它们用来自家庭的现金余额为其大部分资产购买提供资金。

最后，在家庭的资产负债表上，资产方包含国债、银行存款、MMF份额和在NBFI机构的现金余额。资产负债表的负债端包含贷款，资产和负债之间的差额是家庭的净资产。

我们假设美联储持有的价值1美元的国债到期，财政部发行价值1美元的新债。在本文中，新债由非银行金融机构或家庭购买，财政部用新发行的债务获取的资金来赎回美联储的持有的旧债。因此，财政部的资产负债表规模保持不变，我们可以忽略它。

杠杆化的非银行金融机构购买新发行的证券（国债）

我们首先考虑杠杆化的非银行金融机构购买新发行国债的情况（见下面的图示）。

几笔交易同时发生。

非银行金融机构通过从银行（0.5美元）和MMF（0.5美元）的回购融入为购买新债提供资金，并以认购的新发行的证券作为抵押。非银行金融机构的资产负债表规模增加了1美元：在资产方面，它们持有更多的国债；在负债方面，它们的回购融入规模增加了同样的数目。

银行通过逆回购融出向非银行金融机构贷款。银行资产负债表的规模没有变化，但银行资产的构成发生了变化（准备金减少，回购融出增加）。

同样，MMFs通过逆回购合同向NBFs贷款。基金的资产负债表规模没有变化，但基金的资产构成发生了变化（较低的ONRRP投资，较高的回购融出）。请注意，与我们之前的文章类似，MMFs也可以通过使用它们在银行的存款来贷款给NBFIs（未在图示中显示），在这种情况下，银行的资产负债表规模将缩小。

在这个过程结束时，美联储的资产负债表的规模已经缩小。资产端包含更少的国债（1美元）；在负债端，银行持有的准备金减少（0.5美元），ONRRP的使用量亦然（0.5美元）。

在这个例子中，非银行金融机构是唯一增加证券持有量的私营部门实体，由于我们考虑的是有杠杆的非银行金融机构，它们完全通过在回购市场上的借款来为购买提供资金；这意味着由于缩表的结果，金融系统的杠杆率增加。正如我们上面提到的，还有一些非银行金融机构（如开放式共同基金或养老基金）是没有杠杆的，它们会通过出售其他资产或增加它们从家庭获得的现金余额来为购买国债提供资金。

家庭购买新发行的证券（国债）

我们现在考虑家庭购买新发行的证券的情况（见下面的图示）。

家庭部门的财富水平不同。很可能不是所有的家庭都投资于同一系列的金融资产；例如，虽然许多家庭可能将其储蓄存在银行存款和MMF，但只有较富裕的家庭才可能投资于杠杆化的非银行金融机构，如对冲基金。

由于家庭是异质性的，并且可能将其储蓄保存在不同类型的资产中，在我们的例子中，我们假设在总体上他们通过减少在银行的存款（0.5美元）、持有的MMF份额（0.25美元）和在NBF机构的现金余额（0.25美元）来为购买新国债提供资金。家庭资产负债表的规模没有变化，但家庭资产的构成发生了变化（增加了国债的持有量；减少了在银行的存款，减少了MMF份额的持有量，减少了放在NBFIs的现金账户中的余额）。

货币基金对家庭投资减少的反应是减少其ONRRP的投资。MMFs的资产负债表收缩；资产减少了0.25美元（ONRRP投资量减少），负债也减少了（基金份额减少）。

杠杆化的非银行金融机构通过向银行借款，弥补了家庭现金余额的减少（0.25美元）。请注意，尽管非银行金融机构也可以从MMFs借款（如前述情况），但为简单起见，我们假设它们不这样做。非银行金融机构的资产负债表规模没有变化，但非银行金融机构的负债构成发生了变化（现金余额减少，从银行贷款增加）。

银行减少其准备金（0.5美元），以应对家庭存款的减少。银行还向非银行金融机构发放贷款（0.25美元），以弥补家庭对非银行金融机构的资金损失。银行通过进一步减少其持有的准备金0.25美元来为这些贷款提供资金。银行的资产负债表规模只减少了0.5美元，反映了家庭存款的减少。

在这个过程结束时，美联储的资产负债表中，资产方面的国债减少了1美元，同时准备金减少了0.75美元，ONRRP减少了0.25美元。

这个例子说明了美联储资产负债表的减少可能会影响到几个不同的市场和机构。

结论

私营部门资产负债表的实际演变可能涉及类似于我们上一篇关于资产负债表缩表的文章和本篇文章中所描述的各种情景的调整。这些情况表明，私营部门资产负债表的调整可能相当复杂，涉及到跨市场和机构的资金流动，超过了私营部门持有的证券净增加的美元价值。另外，美联储资产负债表是通过减少准备金还是ONRRP的投资做出调整，取决于财政部发行的证券类型（即MMF是否可以持有这些证券），以及不同类型货币市场工具的相对收益。