在一个国内和离岸货币市场密切相关的复杂国际金融网络中，霸权不可以采取保护主义政策。霸权必须使其货币具有足够的弹性，以确保对其统治期间积累外债的兑付承诺。在这方面的任何犹豫，都将严重地（或是无可挽回地）削弱其霸权地位，行动上的疏失将令其同盟受到考验。

身为国际霸权的美国不可能在维持经济领导地位的同时，还兼顾不断攀升的外汇规模。恰恰相反，正是因为其行为完全不受金融可承受性的制约，霸权才能够创造条件扮演全球体系中再生产的假定担保人的角色。全球体系当中必须至少有一个国家与外部均衡的规则脱钩，以便其他国家可以进行有利可图的贸易。

智堡研究“全球失衡”这一主题已经有些时日了。由于这一主题所涵盖的专业知识过于广延，笔者始终感到力不从心，这也使得我很难以平实的文法来传达我们的成果。本系列文的目标是自上而下地重新解剖“全球失衡“，在帮助自己理清头绪的同时谈一谈中国在这一环境中的处境。本文的目标不是僭妄地谈论政策应对，也不和投资建议沾边。

自1980年代以来大多数发达经济体的收入不平等一直在恶化，最高边际税率的降低和公共财富的衰落让政府越来越穷，难以制衡私人财富的“王者回归”。在美国，财富集中度已经逼近镀金时代以来所未见的水平。

中国的资本输出遍及全球，且债权高度集中在十多个国家，其中既有富国也有穷国。对国际金融体系的研究，有必要超越西方资本市场的私人部门流动，纳入一个相对较新但极具系统重要性的债权人——中国。

中国的放贷总量在2016年和2017年确实有所下降，但对低收入国家的放贷仍然保持在相对高位。发放给发展中国家的中国国际贷款发生违约事件的数量，明显超过了欠外国债券持有人和银行的债务重组的数量。

截至2017年，接受中国官方专项资金或贷款的国家占比增长至近80%，中国海外放贷的金融影响力比以往任何时候都要大。大部分中国海外贷款都以美元计价，并以能够反映风险溢价的利率发放，契约特色也与私人银行贷款相似。

中国官方放贷和投资的大幅增长在和平年代的历史上几乎可以说是前所未有，唯一具有可比性的是在第一次和第二次世界大战后美国海外放贷活动的崛起。实际上，债权的迅速增长已经使中国政府成为世界上最大的官方债权人。

任何未来的国际安排，都需要更好地说明当前和未来世界中“力量”的衡量标准。核武器和坦克要如何应对气候变化、假信息、流行病或金融崩溃？

是什么导致了2000年代初的房地产繁荣与破灭？从新兴市场向发达经济体的资本流入，可能助长了资产价格泡沫的形成。这些泡沫进而鼓励了债务的积累，而当泡沫破裂时，债务的去杠杆加剧了经济活动的下滑。

遭受外溢效应的国家的政策制定者，最初可能会通过外汇干预做出回应，但最终他们会发现将利率维持在与核心国家不同的水平上非常困难。不论他们希望抵御升值的初衷为何——通胀低于目标水平、金融稳定考量或保证国家竞争力，这种困难都不以他们的意志为转移。结果，这些国家的货币政策也有所宽松，造成各国金融周期的同步共振，并放大危机带来的冲击。

我们或许可以想象这样一副图景：全球各国的主权部门通力合作，协调行使主权，打碎跨国企业与当地社区之间的利益分化。

欧洲货币联盟有一个强项和一个弱项。从一开始，它的强项就是中央银行的独立性，以及欧盟条约体系对政府货币融资的明文禁止。而它的弱项，是其财政和经济政策框架，这方面的决策仍主要由成员国定夺。一个真正的财政联盟，需要联盟成员能够恰当处理好行动和责任之间的平衡。

虽然中间商品对于美国消费者的影响尚不明确，但就最终产品来看，贸易及离岸外包已经是美国消费者能在美国获得价格上可负担的商品的关键，并对贫困人口尤其重要。

IMF近日发布了最新的《对外部门报告》，全球经常账户失衡仅略有下降，2018年占全球GDP的比重为3%，且由新兴经济体转移至发达经济体；中国作为新兴经济体，目前经常账户与经济基本面总体相符。