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直升机撒钱手册

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在私人去杠杆周期中,如果旨在刺激私人信贷需求,货币政策将在很大程度上无效。重要的不是货币刺激本身,而是货币刺激是否与财政刺激协同(即直升机撒钱政策),以及货币政策的沟通策略是否可以在私人部门去杠杆期间帮助财政当局维持刺激。财政主导地位(Fiscal Dominance)与中央银行独立性(Central Bank Independence)在长周期中循环往复,并成为了私人部门加杠杆及去杠杆化周期的映射。(即财政主导时期,私人部门往往在去杠杆;中央银行维持独立性时期,私人部门往往在加杠杆)


1.1990年代初曾被斥为“欧洲病夫”的德国,如何再度崛起?

2.为什么说德国的此次崛起正如“德国模式”一样,存在某种不可调和的内生性矛盾?这种矛盾又是如何引发了后来的欧元区困局?

3.如果德国最终控制了欧元区,世界将会怎样?


在从人口结构角度探讨“日本病”的文章中,我们谈到在日前全球主要央行普遍开始趋于紧缩的大潮中,日本央行似乎“掉队”了。但如果回顾2000与2006年日本央行两次贸然退出通缩而引发严重后果的历史经验,我们有理由认为日本央行对退出宽松的时机保持如此的谨慎,是很有道理的。


而其他的成果则更是夸张到假设固收型共同基金是无杠杆的,并分析了基金赎回引发的市场波动,而不考虑内嵌在固收基金中的直接杠杆形式是如何放大赎回引发的市场波动的。最近,格罗斯在离职信中提到了“perceived” alphas”的概念,“Some Pimco funds are generating what I call “perceived” alpha. This seems to be nothing more than “leverage-enhanced” beta.”,这与我们前文提到的“杠杆BETA”之一个概念,与之相映成趣的是,PIMCO总回报基金的赎回也引发了利率衍生品市场的定价变化。


欧洲央行的量化宽松政策与美联储、日央行的量化宽松政策截然不同。这种差异性不仅仅体现在所购资产类别的区分之上,还在于各经济体独特的制度安排以及经济特征。最近,美联储Brainard、欧洲央行执委Benoît Cœuré、CFR研究员Brad W.Setser以及英国博主General Theorist分别就ECB QE政策进行了分析,并着墨于一下三大核心点:

非常规货币政策(QE)退出对汇率以及外部平衡的影响(Brainard/Brad W.Setser)
ECB QE政策引发的欧元区资本外流以及汇率问题(Benoît Cœuré)
QE政策引发的欧元区内部TARGET2失衡问题(General Theorist)


……直观上就是在讲央行现在因果倒置了,政策框架不应该拿产出缺口定通胀(以产定价),而应该拿通胀定产出缺口(以价定产)。自然而然地,传统框架中降息以后碰到ZLB,再拿QE改变私人部门资产组合的风险结构,以此传导到信用总量再演变为经济增长(产出)的链条太长了。如果私人部门不搭理你的话整个信用量也起不来,别谈加杠杆消产出缺口了。这样的抑制之下,通胀目标(以产定价)达不到,反而还锚定了通胀预期。因为信用总量不作出反应。实际上流动性陷阱还是在那里。


欧洲央行执行委员会成员伯努瓦·克雷(Benoît Cœuré)近日在布鲁塞尔举行的“逆全球化时代下的创新、企业规模、生产率与不平衡”论坛上发表讲演,他指出,虽然周期性的经济趋同正有条不紊地进行着,但结构性的经济趋同(欧元区内部各国国民实际生活水平差距)仍面临许多挑战,最大的挑战莫过于落后的机构与制度安排使僵尸企业难以退出市场,而有潜在高生产率的企业难以进入市场,从而拖慢了总体生产率的增长。以下为其讲话主要内容


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