双语阅读

新兴市场货币:全球风险,美元和国内力量的作用

2019/05/06 16:00
收藏
对照中文英文原文
本文分析了2018年期间新兴市场货币大幅贬值和随后复苏背后的因素。

汇率变动对美元汇率的影响是塑造新兴市场经济体前景的重要因素,因为其信贷,贸易和债务的很大一部分以美元计价。新兴市场汇率的突然波动通常与资本外流,融资条件收紧以及金融不稳定性加剧有关。然而,这些变动的驱动因素很难解开,因为全球和国内力量共同决定了这些货币的相对优势。本文介绍了一种分离新兴市场汇率波动的四个主要驱动因素的方法:美国冲击的溢出效应,全球风险偏好,利率效应和特殊的国内冲击。本文使用该方法分析2018年期间新兴市场货币大幅贬值和随后复苏背后的因素。

图表A.

新兴市场经济体净资本流入和汇率的演变

(左轴:数十亿美元;右轴:指数:2018年1月1日= 100)

资料来源:欧洲央行,国际金融研究所,摩根大通和欧洲央行计算。

2018年1月至8月,新兴市场货币明显贬值。新兴市场货币在2018年前8个月出现大幅抛售,加上资本外流和金融市场波动加剧(见图A)。新兴市场货币名义有效汇率的综合指数在当年1月至8月期间下降了3.6%,而双边对美元的汇率反应更为强烈,在某些情况下减弱了20%以上。一些国家突然的金融市场波动对金融稳定构成威胁,对发达经济体可能产生溢出效应。大量货币贬值也增加了新兴市场经济体的融资成本,新兴市场经济体的金融体系通常以美元提高流动性,从而降低经济增长前景。

仅利率差异并不能解释汇率变动。无抵补利率平价的理论概念假设利率差异决定了汇率变动。它指出,两国利率差异的发展应决定双边汇率的变化,高收益货币相对于低收益货币贬值。然而,在实践中,很大一部分汇率变动并不是由利率差异来解释,而是通常归因于风险溢价的变化。[1]风险溢价与短期利率差异无法很好捕捉的各种经济力量相关,包括例如投资者风险偏好或市场波动性的衡量指标。利率差异确实解释了2018年新兴市场汇率对美元的变化(见图B)。

图表B.

利率差异和其他因素对汇率变动对美元的贡献

(百分点)

资料来源:Haver Analytics,联邦储备系统理事会,全球金融数据和欧洲央行计算。

模型提供了对货币变动驱动因素的更好理解,该模型通过衡量全球风险偏好和美国因素来增强标准利率回归。除了利率之外,新兴市场货币走势背后还有两个主要推动力:全球风险偏好的变化以及美国发展的溢出效应。全球风险偏好影响货币,因为市场参与者之间较高的风险偏好倾向于导致资本流入新兴市场,从而导致其汇率升值。美元在国际货币体系中的独特地位也起着重要作用。当美元走强时,这种情况发生在经济增长势头良好且美国经济利率高的时期,资本往往从新兴市场流向美国,新兴市场货币贬值。这是美国冲击蔓延到新兴市场经济体的渠道。

Verdelhan(2018)提供了一个简单的框架来评估两种力量对新兴市场货币变动的相对重要性。汇率变化与利率差异相关的标准模型由两个组成部分增加。其中一个可称为“美元因素”,旨在确定美国的发展对新兴市场货币的影响。由于纯美国的冲击可能会对所有美元双边汇率产生类似的影响,因此,考虑一些此类汇率所共有的变化,应该会发现美元特有的冲击。第二个因素是新兴市场货币的风险驱动变动,这些变动并非直接源于美国的冲击,并且在文献中通常被称为“套息因素”。它被定义为高收益货币和低收益货币的汇率变化之间的差异。当投资者参与套息交易 - 即以低收益率货币出售资产以购买高收益货币资产时 - 他们会通过汇率面临全球风险。这是因为在经济衰退或不利风险情绪期间,高利率货币往往会贬值。因此,当全球风险上升时,两个投资组合之间的汇率回报差异扩大,机械地使该组成部分与全球风险高度相关。将这两个变量添加到基线模型中可以显着增加可以解释的新兴市场货币的变化份额。这些全球或美国因素无法解释的剩余要素反映了特定国家的发展。它可能包括短期货币市场利率并未完全捕捉到的发展,例如国内政治不稳定,国内经济未来走向的预期变化或市场对货币的情绪。

该模型表明,2018年前八个月的抛售主要是受到美国溢出效应和全球风险厌恶情绪上升的推动(见图C)。在2018年8月期间,分解突显了新兴市场货币兑美元贬值背后的两个主要因素:美国冲击的溢出效应和全球风险。这与新兴市场的金融环境收紧以及同期观察到的美国收益率提高一致。值得注意的异常值是土耳其和阿根廷,国内政治紧张局势可能是汇率发展的主要驱动因素。该模型还表明,国内货币政策 - 旨在提高与美国的利率差异 - 在很大程度上无法缓解全球和美国因素推动货币下行的影响。

图表C.

对新兴市场货币兑美元贬值和回升的贡献

(百分点)

资料来源:Haver Analytics,联邦储备系统理事会,全球金融数据和欧洲央行计算。

另一方面,随后的复苏似乎主要是由于新兴市场国家的国内政策反应和积极的特殊发展(见图C)。分解表明,全球风险继续对新兴市场货币构成下行压力。然而,自2018年8月以来,美元因素的作用更加有限,这表明美国的发展自那时起并未对新兴市场货币产生额外的溢出效应。另一方面,特定国家的因素倾向于支撑新兴市场货币,这表明自2018年夏季金融市场动荡以来,新兴经济体国内形势有所好转,增长前景有所改善。

为提升阅读体验,智堡对本页面进行了排版优化 查看原文
评论