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关税可能加剧全球化趋势

2019/07/16 14:29
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全球化灭亡的结论是错误的。关税可能会加剧我们近年来目睹的全球化趋势,而不是遏制它们。

全球固定收益主管Jim Cielinski讨论了推动全球化的尝试如何增加波动性并为投资者创造一条艰难的道路。

关键要点

  • 虽然贸易战和民粹主义的提升表明我们已经走过了“全球化峰值”,但推动它发展的潜在趋势仍然普遍存在。
  • 全球化发挥作用的许多方式 - 降低利率,降低通货膨胀和财富不平等 - 都将继续存在。
  • 最近几十年定义全球经济的趋势与全球化造成的不平等之间的冲突可能会在未来几年带来更大的波动,并可能颠覆投资环境。

全球化是上个世纪最重要的经济趋势之一,对于那些过早宣布全球化灭亡的人来说,证据似乎很清楚。民粹主义的上升,特朗普的当选,英国退欧以及贸易战,肯定是我们已经走过“全球化高峰期”的迹象。这个结论是错误的。推动全球化的潜在趋势仍然普遍存在。但我们已经看到了这些趋势被普遍视为积极的时期,我们已经看到所有参与者将坐在那里并被动地观察的时期的结束。这种摩擦对于理解今天的新投资体制至关重要。

全球化是一个超级油轮。它可以改变方向,甚至可能逆转,但它需要很长时间才能完成。特朗普和英国脱欧就像在船桥上眺望“前方的岩石”一样。我们暂时还不知道我们是否已经明确了。在此期间,坚持下去。导致反对全球化的许多趋势即将变得更加根深蒂固。

理论上的双赢

全球化建立在货物,资本和劳动力自由流动的基础之上。这创造了一个双赢的局面。总体而言,增长随着全球一体化的增加而增加。随着生产从高成本地区转向低成本地区,通货膨胀通常是增长较快时期的担忧。随着低成本生产者生产更多,他们的生活水平也在增长,为全球消费提供了自我强化的提升。更多的生产者等同于为消费者提供更多选择。消费者通过更大的替代货物的能力,进一步抑制价格压力和提高效率而受益。此外,通过全球贸易促进的相互依赖性加强了国际合作与交流。至少在理论上,这都是好处。

这样一个巧妙的计划会出现什么问题?事实证明,很多。重要的是,全球化的好处总体上存在,但它们的发生非常不平衡。经济体之间和经济体内的赢家和输家都很明显。历史表明,最大和最强大的经济体往往是最大的赢家。但鼓励生产和创新的贫困社会也是如此:自1990年以来,已有超过12亿人摆脱了极端贫困。然而,资本所有者很容易超过劳动者。高价位生产区的低技能劳动力群是明确的输家。富人 - 无论是国家还是个人 - 往往变得更加富裕。这种不平等在留下的人中产生了民粹主义情绪,他们感到自己被全球化所阻碍。它们是正确的,至少与它们与日益全球化的世界的角落有关。

全球化建立在货物,资本和劳动力的自由流动之上,总体而言,随着全球一体化程度的提高,增长也在增加。在过去三十年中,贸易与全球GDP一起增长。

全球贸易量占GDP的百分比

资料来源:世界银行国民账户数据和经合组织国民账户数据文件,数据截至12/31/17。贸易是以国内生产总值的比例衡量的商品和服务的进出口总和。

关税可能会加剧全球化趋势,而不是遏制它们

每天都有证据提醒我们全球化是不可阻挡的。在宏观层面,美国的双赤字正在推动全球资本流动和相互依赖。在更微观的层面上,我们看到扩大的关税几乎总是被全球趋势所打断。例如,苹果和富士康已经宣布,如果美国对中国组装的iPhone征收关税,它们有能力满足美国对其他国家的需求。结果将是制造能力进一步扩大到已经遭受产能过剩的经济部门。美国产品的生产将转移到成本更低的生产商。总之,中国商品的关税可能会加剧我们近年来目睹的全球化趋势,而不是遏制它们。同样的故事将在产品生产部门展开。

贸易战是全球化辩论的前沿。许多人担心贸易战的通胀影响会严重扰乱全球供应链。同样,证据表明不然。价格水平的变化与通胀压力的变化之间存在根本区别。通货膨胀应被视为价格的年变化率。价格水平的变化是不同的。如果所有公司对进口商品征收新的20%关税并立即将其转嫁给消费者,那么价格确实会上涨。但如果收入保持不变,消费者可以负担得起。价格水平将重新定位,但随之而来的通胀路径实际上将会降低。反过来,试图推翻全球化只会加强我们习以为常的结构性通缩趋势。

全球化倾向于帮助富人,无论是国家还是个人,继续建立财富,而不平等往往会给留下的人带来民粹主义情绪。

美国收入不平等的崛起

资料来源:Bloomberg,数据截至12/31/17。基尼系数衡量经济体内个人或家庭的收入分配偏离完全平等分配的程度。值0表示完全相等,值1(或100%)表示完美不等式。

投资者的新气候

投资者必须适应这种新气候。全球化发挥作用的许多方式 - 降低利率,降低通货膨胀,财富不平等 - 都将继续存在。反应函数现在非常不同。这些含义对于理解至关重要:

  • 地缘政治风险将继续升高
  • 全球化的潜在趋势不会改变,产生更多的民粹主义反弹
  • 发达经济体将继续作为商品生产者失去市场份额,并将变得更加以服务为导向
  • 中央银行将非常意识到不要过度紧缩和犯下政策错误
  • 市场波动可能会超过基本面的波动性

地缘政治风险代表了真正的不确定性。它们比其他风险更具可预测性和可分析性,令市场混乱。他们往往会让我们感到惊讶,需要立即关注并且通常会导致过度反应。建议投资者关注那些真正持久的风险并利用其他风险,因为它们通常是短暂的。这一类的主要风险是中国。投资者必须评估特朗普的最终游戏是否试图通过关税来平衡竞争环境,或试图破坏中国与美国作为经济超级大国竞争的长期挑战。后者可能会对大多数风险资产造成严重影响。

更多民粹主义的强烈反对即将来临。导致民粹主义的趋势仍然无处不在,因此民粹主义无处可去。这可能有几种形式。右倾反应依赖于减税和放松管制。左倾的反应将更多地依赖于支出和财政刺激(你好,现代货币理论)。两者都是政策制度的转变,将严重改变市场行为。

发达经济体将变得更加以服务为导向。这可能导致发达经济体的周期性程度较低。假设缺乏系统性杠杆,这可能只是缓慢但仍然积极的增长风险降低的因素 - “金发姑娘”的结果。

央行很害怕。通货膨胀率低,增长放缓。他们在工具箱中只有很少的工具。美联储是唯一实现货币政策升级的大型中央银行,他们在确认实际利率的实际均衡水平低于大多数人的想法之前并未走得太远。央行的融合重新开始,如果没有经济衰退,将会对风险资产起到支持作用。

市场波动可能会更高。这并不意味着波动性将持续高位,但它将高于许多人习惯的波动率。它可能会更零星。将此与市场流动性的问题和担忧结合起来,投资者需要小心不要因为市场在大范围内定期交易而受到惊吓。

全球化是活跃的,但不是很好

全球化非常活跃。近几十年来定义全球经济和市场行为的趋势都没有真正显示出逆转的迹象。但全球化当然不会充满活力。它首当其冲地归咎于财富不平等,许多国家制造业的空心化以及移民问题等。这是有助于确定未来十年投资背景的冲突。政策制定者将干预,选民将大声说话,选举反映他们对如何解决问题的观点的官员。许多行动都会失败。有些人会成功。但几乎所有这些都会增加波动性并可能颠覆投资环境。

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